Investir com sucesso em ações de mercados emergentes (EM) requer uma abordagem multifacetada. Identificar aquelas empresas inovadoras lideradas por empreendedores que provavelmente impulsionarão o crescimento econômico é um ingrediente-chave, mas os fatores macro também importam.
A história nos diz que existe uma forte relação entre o ambiente macroeconômico de um país e os retornos das ações. Países com ambientes macro favoráveis colocam seu setor privado em posição de prosperar e, consequentemente, aumentar a riqueza nacional. Empresas que operam sob tais condições provavelmente sustentarão taxas de crescimento por períodos mais longos, permitindo que os investidores avaliem os fluxos de caixa futuros com taxas de desconto mais baixas, graças a políticas monetárias benignas.
Mas o que torna um ambiente macro operacional favorável? Nesta nota - a primeira de uma série de duas partes - delineamos o que acreditamos ser as condições necessárias que colocam os países no caminho certo para ter um setor privado próspero capaz de gerar retornos atrativos em ações. Também avaliamos vários países EM em relação a esses impulsionadores. Na próxima parte, exploraremos como esses países se comparam em termos de direção política.
Claro, essa análise não pode ser muito rígida, e embora países com políticas pró-crescimento e pró-negócios sejam terrenos férteis mais propícios para identificar empresas capazes de gerar crescimento de lucros consistentes, elas não detêm um monopólio. Em alguns casos, países que não conseguem cumprir muitos dos componentes da equação de crescimento ainda podem produzir empresas bem-sucedidas. México e Coreia do Sul são exemplos claros. Por outro lado, países que historicamente se saíram bem em alguns fundamentos macrochave ainda podem conter setores que devem ser evitados, como é o caso do setor imobiliário inflado da China.
A equação de crescimento
As economias emergentes não seguem o caminho em direção ao status de renda média (ou superior) por acaso. É o resultado de uma combinação de entradas essenciais que chamamos de "a equação de crescimento". Esta fórmula nos fornece um quadro claro enquanto buscamos identificar os países que podem ser esperados crescer de forma sustentável.
Crescimento potencial do PIB = f (L, K, A, G)
L= Trabalho: Uma função da população em idade ativa, taxa de participação na força de trabalho, relação de dependência, etc.
K = Capital: Uma função de infraestrutura, investimento do setor privado, habitação, etc.
A= Produtividade: Impulsionada pela qualidade do trabalho e do capital, e pela capacidade de uma economia criar e absorver inovações.
G= Governança: A facilidade de fazer negócios, estado de direito, regimes regulatórios justos e previsíveis, responsabilidade governamental, gestão macro sólida, etc.
Em resumo, um governo que cria um ambiente onde uma quantidade crescente de trabalho e capital é aplicada de maneiras cada vez mais produtivas pode estimular níveis mais altos de crescimento econômico. Abaixo estão descrições mais detalhadas de cada um desses ingredientes críticos, juntamente com exemplos de alguns países EM que estão fazendo certo - e outros que não estão.
Trabalho
Como frequentemente é dito, a demografia é o destino. Uma população em idade de trabalho em encolhimento enfraquece uma economia de dinamismo, parcialmente devido à necessidade de cuidar e gastar com uma crescente coorte de aposentados. A maioria dos países enfrenta desaceleração do crescimento populacional, mas para alguns EMs, o problema é agudo, pois correm o risco de envelhecer antes de se tornarem ricos. China e Tailândia se encaixam nessa categoria. No caso de países ricos, como o Japão, realocar riqueza em investimentos em capital para melhorar a produtividade pode compensar o arrasto no crescimento negativo devido à dimensão do trabalho. Muitos EMs não têm essa luxúria.
Métricas de trabalho classificadas por idade média esperada em 2050
Fonte: U.S. Census Bureau e Banco Mundial (participação feminina na força de trabalho). Nota: A participação feminina na força de trabalho é baseada em pessoas com 15 anos ou mais.
México, Índia, Arábia Saudita, África do Sul e Filipinas se saem bem em métricas de trabalho, desde que suas economias possam continuar absorvendo uma força de trabalho crescente, momento em que a agitação dos economicamente marginalizados pode se tornar uma questão política. As Filipinas e o México têm utilizado com sucesso a emigração como uma liberação de pressão. Remessas do exterior nesses casos ajudaram o consumo doméstico e beneficiaram as contas externas desses países. Uma motivação chave da iniciativa Visão 2030 do governo saudita é mitigar o risco político e social representado por uma grande população jovem desempregada. A África do Sul - com seu alto e crescente desemprego jovem - infelizmente está madura para uma mudança radical de política. Uma população em rápido crescimento pode ser uma taça envenenada se mal gerenciada.
Capital
Os países em desenvolvimento requerem atualizações substanciais de infraestrutura - incluindo transporte, habitação, fábricas e serviços públicos - para alcançar seu potencial econômico. Esses projetos requerem fontes de capital doméstico e estrangeiro, incentivadas por retornos atrativos ou subsídios. Como a história nos lembra, tais iniciativas não podem ser exclusivamente conduzidas por empresas estatais, dadas as baixas eficiências dessas entidades em comparação com os pares do setor privado.
Aumentar o nível absoluto de estoque de capital não é suficiente. O retorno sobre o investimento também importa, não apenas para manter uma fonte contínua de financiamento, mas também para diminuir o risco de danos colaterais ao sistema bancário doméstico, que muitas vezes é mobilizado para financiar investimentos em ativos fixos.
Na última década, Indonésia, Vietnã e Turquia investiram pesadamente em infraestrutura. A América Latina fica em grande parte para trás de pares EM mais bem-sucedidos. E embora Turquia - e China - tenham investido pesadamente em ativos fixos, pode-se questionar com razão sobre sua eficácia final dada a extensão com que o estado tem guiado o investimento.
Um dos principais impulsionadores da futura formação de capital provavelmente será a reestruturação das cadeias de abastecimento globais longe da China para outras regiões. Esperamos que isso forneça um vento favorável secular nos investimentos de capital para México, Indonésia, Índia e Vietnã.
Investimento em capital EM para PIB
Fonte: Fundo Monetário Internacional, até 2023, com o último ano uma estimativa
Produtividade
A produtividade é onde trabalho e capital se encontram. Também depende cada vez mais da revolução da inovação ocorrendo em todo o mundo. É nossa opinião que um ingrediente negligenciado para desencadear suficientemente a produtividade é a qualidade do estoque de capital e do mercado de trabalho de um país. Por exemplo, modelos de negócios digitalmente habilitados, como streaming, não poderiam ocorrer em EMs até que a infraestrutura de telecomunicações melhorasse.
Com relação à força de trabalho, embora a educação seja frequentemente apontada como um diferenciador, a qualidade e o tipo de educação desempenham um papel-chave. Bem citada é a importância dos currículos STEM (ciência, tecnologia, engenharia e matemática). Taiwan, Coreia do Sul, China e Vietnã têm pontuações altas nesta categoria.
Qualidade do trabalho classificada pela % de 25-34 anos que completaram o ensino superior
Fonte: Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico
O nível de competitividade empresarial dentro de um país também ajuda a determinar a produtividade. Jogadores dominantes em setores altamente concentrados tipicamente enfrentam menos pressão para inovar. O mesmo vale para indústrias regulamentadas (por exemplo, bancos e serviços públicos) e marcas domésticas bem estabelecidas.
Fabricantes que exportam para mercados globais tendem a enfrentar um grau maior de intensidade competitiva. Isso deve estimular a produtividade, afiando o foco das equipes de gerenciamento. Vietnã, China, Coreia, Taiwan, Turquia e México se encaixam nesta categoria. Da mesma forma, empresas em estágios iniciais de consolidação da indústria como as da Índia e do Vietnã também enfrentam mais competição. Por outro lado, exportadores de commodities geralmente não se beneficiam de ganhos de produtividade amplos, pois o emprego em setores de commodities é geralmente modesto em relação ao tamanho da economia.
Classificações de capacidade de inovação
Fonte: Relatório de Competitividade Global de 2019 do Fórum Econômico Mundial, último ano disponível
Governança
Em nossa opinião, um elemento subestimado da equação de crescimento é a atratividade e previsibilidade relativas do ambiente operacional que as empresas enfrentam. Regimes regulatórios mal definidos, interrupções políticas e iniciativas bem-intencionadas, mas mal executadas, podem se traduzir em oportunidades perdidas. Em contraste, países que oferecem previsibilidade política ao longo dos ciclos econômicos e políticos dão aos gerentes de empresas e investidores a confiança para alocar capital no longo prazo.
Em governança, Taiwan é o aluno modelo. A Índia tem uma governança boa - com lampejos de excelência -, mas ainda não conseguiu se dissociar totalmente de seu passado estatista. A Indonésia ganha o prêmio de mais melhorada com sua gestão macro responsável. A Arábia Saudita recebe uma nota incompleta por sua ambiciosa iniciativa Visão 2030 para diversificar a economia e preparar o país para um futuro menos dependente de hidrocarbonetos. Turquia, Argentina e África do Sul são maus exemplos na categoria de governança.
Conclusão
Embora o nível de contribuição varie caso a caso, cada uma das entradas para a equação de crescimento desempenha um papel importante no desenvolvimento econômico nacional. Acreditamos firmemente que o maior impulsionador dos retornos em ações serão as próprias empresas, mas as condições certas são necessárias para que o setor privado prospere. Nutrir o ambiente macro e sustentar políticas sólidas são igualmente essenciais.
Também vale ressaltar que os requisitos para políticas competentes e um ambiente de negócios atraente são modestos para países de baixa renda, à medida que as expectativas aumentam em conjunto com os níveis de renda do país.
Em termos de histórias de sucesso, apenas Taiwan, Coreia do Sul, Israel, Hong Kong e Cingapura conseguiram navegar com sucesso de uma renda baixa para uma renda alta. Desses, apenas Taiwan e Coreia do Sul permanecem no benchmark de EM. Muitos países tendem a estagnar em níveis mais baixos (por exemplo, países menores da América Latina e da África subsaariana) ou falham em escapar da armadilha de renda média (ou seja, Tailândia, Malásia, Turquia, México, Brasil e África do Sul).
A China foi a história mais impressionante nos EM nas últimas décadas, à medida que centenas de milhões foram tirados da pobreza absoluta após décadas de má administração política. No entanto, há motivos para duvidar que a China possa fazer a transição para uma renda alta. A duração esperada do crescimento da Índia é parcialmente explicada pelo ponto de partida baixo do país.
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