Algumas coisas me preocupam no rápido e acelerado processo de aumento do número de investidores no Brasil. Outras me animam, claro.
Com efeito, em termos líquidos, fico mais empolgado do que temeroso. É ótimo que as pessoas físicas tenham acesso a investimentos mais sofisticados e rentáveis, num mundo de juros cada vez menores. O trabalho das plataformas de investimento, ao facilitar a grande migração da poupança ou de coisas parecidas para alternativas mais lucrativas, no geral, também merece elogios. Não acho que o investidor de varejo deva ser tratado como o Homer Simpson (ele, aliás, costuma ser muito mais inteligente do que boa parte dos “especialistas”, esses ternos vazios lotados de palavras complicadas e desprovidos de conteúdo), tampouco condenado a uma espécie de série B dos investimentos — ele pode e deve jogar a Champions League, com a devida responsabilidade e o aconselhamento apropriado. Basta que você se comunique com ele de forma inteligente, diligente e, principalmente, simples, porque a simplicidade é a maior das sofisticações.
Algumas questões, porém, merecem cuidado. E dificilmente você vai ler sobre isso por aí. Admito: essa aqui é apenas uma opinião, descrita pela minha própria lente, pela forma com que vejo o mundo e pela minha filosofia de investimento e, arrisco dizer, de vida.
Ainda que de forma não deliberada, os comentários a seguir, portanto, estão carregados de viés pessoal, contando com margem de erro de dois pontos percentuais para mais — sempre para mais. Não adianta tentar alçar a ciência social à condição celeste, pois o viés do observador estará sempre lá. Estamos no Quarto Quadrante de Nassim Taleb e aqui as coisas são mais aleatórias e incertas do que nossa planilha gostaria de supor.
Deixe-me expor meu ponto.
Numa boa, se você ouve a palavra “bitcoin”, o que pensa logo de cara, naquela reação instantânea descrita pelo Malcolm Gladwell no Blink? Sem pensar muito, se você é mais ou menos parecido comigo e com todas as pessoas que conheço, imediata e mentalmente recorre a uma imagem de alto risco, volatilidade enorme, chance de isso não ter qualquer valor intrínseco, muito espaço para pirâmides financeiras e por aí vai. Talvez você também pense num alto potencial de valorização, na possibilidade de alguma supermultiplicação, mas, no fundo, vai sempre saber que esse negócio é um perigo. E tudo bem que seja um perigo — sem uma dose de aventura, a vida seria um porre mesmo. Como diria o megainvestidor das criptomoedas Lou Reed: “Take a walk on the wild side”. O ponto central aqui é que, mesmo sem saber nada, absolutamente nada, de investimento, o sujeito, pela leitura mais superficial da coisa, já sabe com o que está lidando. A não ser que ele viva em Marte ou não esteja em suas plenas faculdades mentais, não vai vender a casa para comprar bitcoin e afins. Aprecie com moderação vem estampado no rótulo das criptomoedas.
Se pararmos para pensar, mesmo com as ações, rola algo parecido. Todo mundo sabe que ação é ativo de risco. A volatilidade, que nada mais é do que um instrumento da revelação da verdade, como precisamente define a Artemis Capital, nos lembra disso todo dia. Está no imaginário popular aquela coisa: “Bolsa não é muito arriscado?”.
Agora, repare uma coisa: quando falamos de crédito privado, esse instrumento sem volatilidade, ninguém o associa diretamente a um elevado perfil de risco. Ao mesmo tempo, ao falarmos de fundo de investimento, a narrativa semioficial nos conduz àquele “ótimo instrumento para quem está começando, em que o investidor delega a gestão de seu dinheiro a uma equipe profissional” — de largada, coloca-se o gestor numa condição de superioridade, como se ele fosse um super-herói capaz de penetrar o futuro e entregar o paraíso na Terra para o coitado do investidor comum, alijado desse superpoder.
Confunde-se risco com volatilidade. Não há culpados aqui. É a natureza humana. Não gostamos de ver o valor de nossas coisas pulando para cima ou para baixo, ainda que isso resulte apenas de uma marcação a mercado momentânea, sem perda permanente de capital. Preferimos o conforto dos imóveis à volatilidade das ações, somente porque não vemos o preço dos primeiros se mexendo até o dia em que temos de vendê-los.
Qual é o resultado disso? Montamos uma máquina de distribuição de produtos sem volatilidade ao investidor, que acaba embarcando nessa e incorrendo em riscos escondidos sob o tapete e disfarçados da baixa variação diária de preços. O investidor quer e a originação e distribuição dos produtos de crédito rende cifras brutais para as áreas de Capital Markets das plataformas de distribuição. Demanda encontra oferta e, então, boom!
Aquela empresa com créditos agrícolas a receber, sabe-se lá em quanto tempo e em qual preço de grãos (veja a volatilidade das soft commodities neste ano), está precisando de uma liquidez de curto prazo, com balanço pressionado. Liga na corretora de pessoa física, que empacota num CRA, numa debênture estruturada ou num FIDC qualquer. Aquilo é vendido como um “delta importante sobre o CDI, sem volatilidade”. Sem saber direito o que está comprando (quem sabe fazer análise de crédito?), o investidor de varejo preenche toda a oferta. Com o tempo, os spreads vão sendo pressionados e o prêmio de risco não compensa o investimento. A bolha vai sendo inflada até o primeiro calote. Silverado aconteceu há pouco tempo e ninguém mais lembra.
Outro tema cujos riscos costumam ser subdimensionados se refere aos fundos de investimento. A percepção estilizada aqui não é de alto risco ou coisa semelhante. Ao contrário, a retórica normalmente sugere “investir com uma gestão profissional, capaz de saber os movimentos de mercado ou as ações certas para se comprar, alinhada ao investidor, porque cobra taxas de performance, ou seja, só recebe o grosso da sua remuneração quando lucra acima da média do mercado.”
Primeiro, ataco a falácia da “gestão profissional”. Não necessariamente um gestor será melhor do que um investidor pessoa física. Se por um lado ele é, de fato, mais técnico, mais preparado em finanças, goza de uma equipe ajudando e tem muito mais acesso, por outro enfrenta dificuldades também. Ser (SA:SEER3) grande inibe a montagem de posições em empresas pequenas e a pressão de gerir dinheiro de terceiros, com divulgação de cota diária, impõe mais desafios do que se supõe. A gestão do passivo é tão importante quanto do ativo.
No final do dia, por mais competente que seja, o gestor é humano. Demasiadamente humano, como todos nós. E todos nós somos um grande escândalo. O profissional de investimento também está tomando decisões todos os dias num ambiente de enorme aleatoriedade e incerteza. Os superpoderes não existem além das HQs.
Agora, sobre o suposto alinhamento gestor-cotista. Seria a taxa de performance um elemento capaz de garantir a solução desse conflito agente-principal?
Você paga taxa de performance se o fundo vai bem. Ou seja, se ele oferece rendimento superior ao de seu respectivo benchmark. Ok, legal. Mas o gestor não devolve seu dinheiro quando desempenha muito aquém da sua referência. Lembre-se de que a maior parte da remuneração do gestor vem justamente da performance. Então, o sujeito, para ir atrás da performance gorda, tem um incentivo claro para correr mais riscos do que deveria em suas posições. Você está alinhado com ele no upside, mas não está no downside.
Algumas questões adicionais:
— Cuidado com os líderes dos rankings. Há sempre uma tentação em acreditar que esses são os melhores gestores. Falso. Normalmente, o líder do ranking é alguém que se concentrou e se alavancou. Depois, teve a sorte de ter o cenário materializado convergindo para o seu cenário projetado. Era apenas uma entre milhões de possibilidades. Num ambiente de incerteza e aleatoriedade (bem-vindo ao mundo real), o gestor pode errar. Mais do que isso: uma hora ele vai errar. E, se estiver concentrado e alavancado nesse momento, vai explodir. Procure gestores que estejam no entorno dos 75 por cento mais aptos com consistência anual. No final da década, provavelmente eles serão os vencedores.
— O agente autônomo e o gerente do seu banco também têm incentivos para lhe oferecer fundos mais arriscados do que seu perfil tipicamente pediria. Eles ganham taxas de rebate sobre a performance dos fundos. Logo, estão interessados justamente em distribuir aqueles fundos com mais alto potencial de valorização, ainda que sejam excessivamente arriscados. Tome cuidado com isso.
— Diante da liquidez grande, da queda das taxas de juro e da facilitação do acesso, hoje qualquer um levanta a mão e capta 2 bilhões de reais. Cuidado com gente nova e imaculada — por mera aleatoriedade, algum do zibilhão de fundos que nasce por mês vai performar bem. Não seja atraído por um desempenho de curto prazo, que pode não ser consistente no tempo. Em paralelo, muita gente ficou grande demais e as estratégias que foram adotadas no passado, que inclusive atraíram os cotistas atuais, não são replicáveis agora. A tendência para frente é simplesmente a de frustração dos cotistas, que dificilmente vão se deparar na prática com aquilo que esperavam. Fundos de ações que antes podiam comprar small caps agora estão restritos às large caps. Fundos multimercados com 30 bi agora precisam recorrer ao exterior, onde o jogo é outro.
— Fundos multimercados são tratados normalmente como instrumentos de diversificação, quando na verdade podem ser veículos de concentração. Você assina um cheque em branco aqui e delega ao gestor a atuação nos mais variados mercados. Se calhar de você e o gestor terem a mesma posição (ocorre mais vezes do que se supõe), o sizing da sua exposição estará desequilibrado. Você perde visibilidade da sua exposição final ao investir no fundo e isso pode sair do seu controle.
Encerro com uma pergunta: onde está o verdadeiro risco das coisas?