O problema com a economia da IA

Como você sabe, minha hipótese de trabalho nos últimos meses tem sido “esfriar agora para aquecer depois”.

Como o consenso parece estar firmemente no campo do “aquecer depois”, neste texto volto a focar na primeira parte da teoria, o “esfriar agora”, e, mais precisamente, nas seguintes questões: quais são os riscos de uma desaceleração real do crescimento? E como se posicionar diante disso?

A tese do “Run It Cold Now” parte do princípio de que as tarifas funcionam como um imposto, prejudicando a economia dos EUA, sem contrapartida fiscal relevante até que o OBBB entre em vigor no início de 2026. Mesmo assim, muitos observam o PIB estável e a Bolsa em alta, e se perguntam: de que desaceleração estamos falando?

O gráfico acima mostra um dos principais desequilíbrios da economia atual: os investimentos em capital (Capex) ligados à inteligência artificial contribuíram mais para o crescimento do PIB nos dois primeiros trimestres de 2025 do que o consumo das famílias. Um dado impressionante.

Não há problema em um crescimento impulsionado por Capex, desde que:

• o investimento gere retorno razoável (ROI), pois, do contrário, os lucros das empresas serão pressionados;

• o Capex não dependa excessivamente de endividamento, para evitar uma bolha de crédito no setor privado;

• o Capex gere empregos, tornando o crescimento orgânico e distribuído (mas será que a IA cria empregos? Hmmm…).

Ainda é cedo para avaliar o ROI, mas já é possível afirmar que o Capex em IA pode entrar em uma fase mais arriscada, financiada por dívida, a partir de 2026.

O gráfico seguinte mostra o Capex anunciado pelas big techs como porcentagem do EBITDA, já acima de 65% em média, superando o pico de investimento da AT&T (NYSE:T) em 1998.

Para manter esse ritmo em 2026, as empresas provavelmente terão de recorrer ao endividamento para financiar seus projetos de IA.

O Capex em IA adiciona mecanicamente crescimento ao PIB dos EUA, mesmo antes de qualquer discussão sobre retorno de investimento.

O problema é que esse tipo de gasto praticamente não gera empregos para o trabalhador médio americano, criando duas economias distintas: uma economia “quente”, ligada à IA, e um mercado de trabalho mais amplo, pressionado pelo aperto fiscal causado pelas tarifas.

Uma análise simples do mercado de trabalho americano desde 2015 mostra que os setores afetados por políticas públicas e tarifas respondem por mais de 40% dos empregos criados, e que a desaceleração nas contratações nesses segmentos já se transforma em demissões líquidas.

O primeiro gráfico revela que os setores impactados por tarifas (como manufatura e comércio) e por políticas restritivas e juros altos (como construção e contratações públicas) representaram mais de 40% do total de novos empregos desde 2015, enquanto o emprego em tecnologia tem peso bem menor.

A tabela a seguir mostra a média móvel trimestral das contratações nesses setores sensíveis a tarifas e políticas econômicas: o modesto ritmo de criação de vagas já deu lugar a demissões líquidas.

O Capex em IA continuará sustentando o PIB e impulsionando as bolsas pelo menos até que a questão do ROI seja respondida, algo que deve ocorrer apenas em 2026. Já o mercado de trabalho mais amplo dá sinais de fragilidade.

Em um cenário no qual a economia da IA segue aquecida, mas a geração de empregos industriais e de serviços patina, como o investidor deve se posicionar? Estaríamos diante de uma bolha que inevitavelmente vai estourar?

Há quem ainda aja como “o velho reclamando das nuvens”, esperando que a bolha exploda a qualquer momento.

O principal argumento desse grupo é que não há sinais concretos de retorno sobre o investimento, e que as empresas de IA estariam apenas inflando os preços umas das outras por meio de anúncios sucessivos de parcerias. Embora não digam abertamente, enxergam nisso algo próximo de um esquema Ponzi.

Mas o que realmente faz uma bolha estourar é o excesso de alavancagem privada financiando manias de investimento.

Como mostra meu colega Dario Perkins, o exemplo mais recente foi o mercado imobiliário chinês, mas não é o único: a crise dos Tigres Asiáticos e a Crise Financeira Global (GFC) também foram detonadas por excessos de crédito no setor privado.

Mesmo assim, dos cerca de US$ 400 bilhões de Capex em IA nos EUA em 2025, apenas US$ 140 bilhões foram financiados por dívida, e esses são os índices de endividamento sobre receita das maiores empresas de IA americanas atualmente.

Em 2026, o investimento em IA será ainda maior e mais dependente de dívida. Nesse ponto, o ROI passará a ser determinante, já que as empresas precisarão honrar compromissos financeiros, e diferentemente do governo, elas não podem imprimir dinheiro.

Mas isso pode levar alguns trimestres. E aí fica a pergunta: você quer ser o investidor que passa todo esse tempo gritando para as nuvens?

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