A 253ª reunião do Copom ocorre enquanto os mercados financeiros e Bancos Centrais globais tentam compreender os desdobramentos da quebra do SVB para o setor bancário nos EUA e na Europa. O Banco Central Europeu optou por subir novamente os juros, o que por sua vez elevou a precificação de alta para a decisão do Fed (no mesmo dia do Copom).
Idealmente, estaríamos focados somente no cenário interno. Por um lado, dado o elevado patamar dos juros reais, a conjuntura econômica indica enfraquecimento da atividade e do mercado de trabalho, fato que é reforçado pelas divulgações mais recentes. Tudo mais constante, essa combinação seria detratora de inflação à frente. Ainda assim, o primeiro trimestre caminha para fechar com IPCA acumulado de 2,03%.
Por outro lado, as expectativas de inflação seguem contaminadas pela elevada incerteza fiscal. O governo indica a divulgação da nova regra nos próximos dias, mas já não a tempo de influenciar a decisão do Banco Central. Nossa perspectiva permanece inalterada: a regra fiscal deverá ser mais leniente do que o desejado com gastos, levando a pressão constante sobre a dinâmica da dívida e, consequentemente, sobre a inflação e os prêmios de risco.
Em um ambiente de crescimento real abaixo do nível de juros real, não deve haver ganho em termos de endividamento em relação ao PIB. Assim, o espaço para redução dos juros tende a não ser duradouro. Nota-se que esse ambiente é precificado na curva de juros futuros, que mostra queda no curto prazo seguida de elevação em vértices mais longos. O equilíbrio dessa equação, em nossa visão, passa, necessariamente, por expectativas de inflação pressionadas, levando consequentemente a mais juros e menos PIB.
Ao mesmo tempo, o cenário internacional se sobrepõe à discussão local elevando a incerteza do ambiente. A extensão dos problemas bancários nos EUA e na Europa ainda permanece incerta. No entanto, sabe-se que tal choque deve impactar as projeções de crescimento, emprego e inflação nos Estados Unidos e na Zona do Euro, o que sugere, por um lado, menor pressão de valorização do dólar global, beneficiando o ambiente de convergência de inflação e juros no Brasil. Por outro lado, um ambiente econômico de menor crescimento implica em pressões baixistas para preços de commodities, impactando negativamente a moeda local e a arrecadação do governo. Portanto, o agregado do choque nos sugere resultados mistos para a economia brasileira e sua perspectiva de inflação.
A resultante aponta para um Copom que mantenha os juros inalterados em sua reunião de março. Há chance de o comunicado intensificar o tom da ata da 252ª reunião sobre o reconhecimento dos avanços em torno da regra fiscal. Concomitantemente, o reconhecimento da maior volatilidade dos mercados internacionais e seus riscos reforçará a precificação de baixa na taxa Selic, com riscos baixistas para nossa projeção inalterada até o final do ano.