Preocupação com inflação global e comércio podem gerar ajustes cambiais

• O crescimento global deve desacelerar em 2025 e 2026, com riscos elevados ligados às tarifas comerciais e à incerteza das políticas econômicas.
• Bancos centrais seguem trajetórias distintas, com Fed e BCE cortando juros, enquanto o Banco do Japão deve elevar taxas; ao mesmo tempo, déficits fiscais e endividamento permanecem em alta.
• A volatilidade cambial aumenta diante das tensões comerciais, da desdolarização da China e da corrida pelo ouro, deixando os mercados em um cenário instável.

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Após revisar as mudanças nas políticas econômicas para enfrentar os impactos das tarifas comerciais de Trump, avalio que a rápida escalada das tensões comerciais e o nível extremamente elevado de incerteza devem ter forte efeito sobre a atividade global, que segue em desaceleração. A projeção de crescimento mundial caiu para 2,8% em 2025 e 3% em 2026, abaixo dos 3,3% previstos para ambos os anos no WEO Update de janeiro de 2025, o que representa uma revisão negativa acumulada de 0,8 ponto percentual, bem inferior à média histórica (2000-2019) de 3,7%, segundo relatório do FMI publicado em abril de 2025.

Nas economias avançadas, espera-se crescimento de 1,4% em 2025, enquanto os Estados Unidos devem desacelerar para 1,8%, ritmo 0,9 ponto percentual inferior à projeção do WEO Update de janeiro de 2025, devido à maior incerteza de políticas, às tensões comerciais e à perda de fôlego da demanda. Na área do euro, o crescimento projetado de 0,8% reflete desaceleração de 0,2 ponto percentual.

Nos mercados emergentes e nas economias em desenvolvimento, a expectativa é de expansão de 3,7% em 2025 e 3,9% em 2026, com revisões negativas para países mais afetados pelas medidas comerciais recentes, como a China.

A inflação global medida pelo índice cheio deve cair em ritmo levemente inferior ao previsto em janeiro, alcançando 4,3% em 2025 e 3,6% em 2026, com revisões para cima nas economias avançadas e revisões para baixo, ainda que modestas, nos emergentes em 2025.

Os riscos permanecem inclinados para o lado negativo. Uma intensificação da guerra comercial, somada à maior incerteza em torno das políticas comerciais, pode reduzir ainda mais o crescimento no curto e no longo prazo, enquanto a redução dos instrumentos de política econômica limita a capacidade de reação a choques futuros.

Divergências e mudanças rápidas nas políticas econômicas ou deterioração do sentimento podem levar a nova reprecificação de ativos além da já observada após o anúncio das tarifas abrangentes dos EUA em 2 de abril, acompanhada de fortes ajustes nas taxas de câmbio e nos fluxos de capitais, especialmente em economias com alto nível de endividamento.

Esse ambiente pode gerar instabilidade financeira mais ampla, inclusive prejudicando o sistema monetário internacional. Mudanças demográficas e a redução da força de trabalho estrangeira também podem limitar o crescimento potencial e ameaçar a sustentabilidade fiscal.

Em média, os governos de economias avançadas devem adotar postura fiscal mais restritiva em 2025-2026, e em menor grau em 2027. Nos Estados Unidos, a relação entre saldo fiscal estrutural do governo geral e o PIB deve melhorar em 1 ponto percentual em 2025. Ainda assim, sob as políticas atuais, a dívida pública americana não se estabiliza, passando de 121% do PIB em 2024 para 130% em 2030.

Na zona do euro, o déficit primário da Alemanha deve aumentar cerca de 1% do PIB até 2030 em comparação a 2024, e em torno de 4% do PIB em relação à projeção de janeiro do WEO para 2030, principalmente em função do maior gasto com defesa e investimento público. Esse movimento deve gerar efeitos de transbordamento para França, Itália e Espanha.

A relação dívida/PIB da área do euro deve crescer dos atuais 88% para 93% em 2030, embora haja elevada incerteza sobre o impacto econômico do aumento do gasto fiscal.

Nos mercados emergentes e em desenvolvimento, os déficits fiscais primários devem se ampliar em 2025 em média em 0,3 ponto percentual, seguidos de aperto fiscal a partir de 2026.

Na China, a relação entre saldo fiscal estrutural e PIB deve se deteriorar em 1,2 ponto percentual em 2025. Já a dívida pública nos emergentes e em desenvolvimento deve subir dos atuais 70% do PIB para 83% em 2030.

Minha avaliação é de que o cenário inflacionário global melhorou, mas ainda não voltou totalmente aos padrões pré-pandemia e segue sujeito a maior incerteza. O impacto das tarifas recém-propostas dependerá de fatores como sua duração (temporária ou permanente), a capacidade das empresas de ajustar margens para compensar custos de importação mais altos e se os importadores são faturados em dólar ou em moeda local.

Os efeitos variam entre países. Tarifas funcionam como choque de oferta para quem as impõe, elevando custos e reduzindo produtividade, enquanto os países afetados sofrem um choque de demanda negativa com menor procura por exportações, pressionando preços para baixo.

Em ambos os casos, a incerteza comercial adiciona mais pressão sobre a demanda, já que empresas e famílias postergam investimentos e consumo, e esse efeito pode ser amplificado por condições financeiras mais rígidas e maior volatilidade cambial.

Diante de perspectivas frágeis de crescimento, o Federal Reserve e o Banco Central Europeu devem continuar a cortar juros no próximo trimestre, embora em ritmos distintos.

Nos EUA, a taxa dos fed funds deve cair para 4% no fim de 2025 e alcançar o nível de equilíbrio de longo prazo de 2,9% no fim de 2028.

Na zona do euro, são esperados cortes de 100 pontos-base em 2025 (três já realizados neste ano), superando em mais de 25 pontos-base as premissas do WEO de outubro de 2024, levando a taxa de referência para 2% até meados do ano.

No Japão, as taxas devem ser elevadas no mesmo ritmo previsto em outubro de 2024, subindo gradualmente no médio prazo até atingir nível neutro próximo de 1,5%, em linha com a meta de 2% do Banco do Japão para inflação e expectativas inflacionárias.

Nos países avançados, em média, a política fiscal deve se tornar mais restritiva em 2025-2026, e em menor intensidade em 2027. Nos Estados Unidos, a relação saldo fiscal estrutural do governo geral/PIB deve melhorar em 1 ponto percentual em 2025, mas a dívida pública não se estabiliza, subindo de 121% do PIB em 2024 para 130% em 2030.

Avalio que os esforços dos bancos centrais globais para blindar suas economias contra choques ainda parecem insuficientes, já que a forte corrida pela compra do ouro por essas instituições acabou enfraquecendo suas moedas.

A questão agora é se a estratégia de ampliar reservas de ouro, mesmo a preços elevados, será capaz de conter a inflação quando os efeitos das tarifas comerciais de Trump se tornarem mais claros.

O ouro, ativo sem rendimento e tradicionalmente visto como porto seguro em tempos de incerteza econômica e geopolítica, tende a apresentar bom desempenho em ambientes de juros baixos. Ainda assim, a tentativa de manter as taxas reduzidas por mais tempo não evitará o aumento dos déficits fiscais nos próximos anos.

Nesse contexto de ajustes de política econômica para enfrentar novos desafios, o cenário se mostra desafiador: os mercados apostam nos cortes de juros esperados ainda este ano pelo Federal Reserve e por bancos centrais da Europa, enquanto o Banco do Japão deve seguir na direção oposta, elevando as taxas.

Essa assimetria pode gerar forte instabilidade nos mercados financeiros, que já se preparam para os impactos das medidas comerciais de Trump nos próximos meses, ao mesmo tempo em que a volatilidade cambial pode ampliar o diferencial entre o dólar e outras moedas. A depender da dependência de cada região — Ásia, Europa ou Rússia —, esse movimento pode ser mais intenso, enquanto a China se mostra confiante em avançar na desdolarização para reduzir sua exposição ao dólar.

A introdução do petroyuan, usado pela China para comprar petróleo da Arábia Saudita e de outros países do Oriente Médio, adiciona mais um elemento à sua estratégia de conter pressões inflacionárias.

Neste ponto, considero fundamental mapear os efeitos dessas iniciativas sobre a inflação decorrente da variação nos preços de importação e exportação. Para isso, uma análise comparativa desde 2020 de alguns pares de moedas, da evolução do crescimento global e dos futuros do ouro até setembro de 2025 pode oferecer clareza.

Após o primeiro corte de juros esperado para a reunião de setembro do Federal Reserve, será decisivo observar como os demais bancos centrais irão reagir: se seguirão no mesmo caminho ou se adotarão alternativas distintas para apoiar o crescimento. Vale lembrar que o PBoC intensificou as compras de ouro entre 2024 e 2025, enquanto o Banco do Japão tende a manter a trajetória de alta dos juros.

Concluo que os pares cambiais em relação ao dólar refletem a crescente aversão ao risco diante da perspectiva de menor crescimento, em meio à reunião do Federal Reserve marcada para 16 e 17 de setembro de 2025, que deve definir a intensidade dos cortes de juros ainda neste ano e as reduções esperadas para 2026. Esse processo tende a influenciar os principais pares de moedas, conforme aumentam as expectativas em torno das decisões das autoridades monetárias.

A maioria dos pares cambiais apresenta fragilidade nos gráficos mensais, enquanto o dólar mostra queda acentuada desde fevereiro de 2025, quando atingiu a máxima de 109,752 pontos.

Por outro lado, os contratos futuros de ouro, após alcançarem US$ 3.715, vêm testando nova resistência em US$ 3.677, sustentados por uma forte alta iniciada em outubro de 2023 com a intensificação das compras por bancos centrais globais.

Resta agora acompanhar como os pares de moedas irão se movimentar após o corte de juros do Federal Reserve e de que forma os diferentes bancos centrais ajustarão suas políticas para mitigar os efeitos das tarifas comerciais de Trump.

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