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Análise de investimentos e a necessidade do ajuste de proventos

Publicado 15.02.2024, 06:00
Atualizado 11.10.2023, 23:02

Olá, pessoal. Hoje trago um assunto super relevante e que faz parte da série de temas “importantes, porém pouco discutidos por aí”. Neste artigo, quero chamar a atenção para um erro bobo e que, infelizmente, não é raro. Vamos direto ao ponto: AO REALIZAR QUALQUER ANÁLISE DE INVESTIMENTO E/OU DE QUALQUER ATIVO, LEMBRE-SE SEMPRE DE UTILIZAR DADOS E MÉTRICAS AJUSTADOS A PROVENTOS.

Proventos são quaisquer formas de distribuição de riqueza (payout) aos investidores daquele ativo. Para facilitar a didática, irei usar a partir de agora sempre o exemplo de uma ação negociada na Bolsa de Valores. Como exemplo típico de proventos, citam-se os dividendos e os juros sobre capital próprio. Mas há outros bastante comuns, tais como bonificações e direitos de subscrição. Sempre que você estiver analisando rentabilidades, índices de performance (Sharpe, Sortino ou o que desenvolvi aqui, o índice Campani) ou qualquer métrica impactada por proventos, é fundamental que estes estejam ajustados a proventos.

Por exemplo, trabalhar com a série de preços de fechamento na bolsa é um erro que não pode ser cometido na análise dos seus investimentos. Para ilustrar a situação, o caso da ação preferencial da Petrobrás em 2023 é emblemático: se considerarmos os preços de fechamento, a rentabilidade teria sido 52% quando na verdade o acionista da Petrobrás recebeu uma rentabilidade total no ano passado de 96%, pois a empresa pagou muitos dividendos e juros sobre capital próprio ao longo do ano. A rentabilidade correta para se trabalhar ao analisar seus investimentos deve ser sempre a total, ou seja, aquela que considere os proventos distribuídos (e por isso chamamos de rentabilidade ajustada a proventos ou, simplesmente, rentabilidade ajustada).

Os casos de dividendos e juros sobre capital próprio são bastante notórios. Mas há um outro que é relevante e nem sempre considerado: trata-se da recompra de ações. Qualquer companhia pode optar por, em vez de distribuir dividendos, utilizar o montante disponível para recomprar suas ações no mercado (com a justificativa de que essas estão baratas). Com isso, alguns acionistas saem da empresa em prol dos acionistas remanescentes (ou seja, que decidem não vender suas ações) e estes últimos passam a ter maior participação percentual na companhia. Em resumo: quem vende suas ações em uma recompra antecipa o fluxo de caixa da empresa, deixando o fluxo de caixa futuro para os acionistas remanescentes. Estes consideram, portanto, essa troca vantajosa por acreditarem na companhia (em outras palavras, por concordarem que o preço atual de mercado está baixo).

Ficou confuso? Venha comigo e explicarei a recompra de ações com um exemplo numérico bem didático. Imagine uma empresa que não tenha dívidas e seus ativos tenham valor de mercado igual a R$ 100 milhões com 10 milhões de ações (essas premissas servem apenas para facilitar a compreensão do exemplo e de forma alguma tiram a generalização do que explicarei). Com isso, cada ação vale R$ 10,00 (resultado da divisão do valor de mercado do patrimônio líquido da empresa pelo número de ações). Imaginemos que a empresa possua R$ 20 milhões para serem distribuídos como dividendos. Com isso, cada investidor recebe R$ 2,00 por ação e esta tende a cair para R$ 8,00 porque agora os ativos da empresa valem os R$ 20 milhões que foram distribuídos a menos (pois este valor saiu da empresa), ou seja, R$ 80 milhões (que divididos pelas 10 milhões de ações resultam em R$ 8,00 por ação). Note que o patrimônio dos acionistas continua sendo R$ 10,00 por ação, pois agora eles têm R$ 2,00 no bolso (dividendos recebidos) e uma ação que vale R$ 8,00.

Imagine agora que a empresa resolva recomprar ações com o caixa disponível em vez de distribuí-lo como dividendo. Com isso, ela consegue recomprar 2 milhões de ações, resultado dos R$ 20 milhões disponíveis divididos pelo preço unitário da ação – R$ 10,00. Suponha que José tenha vendido sua ação: seu patrimônio segue em R$ 10,00 por ação, mas agora está sob a forma de dinheiro no seu bolso, pois vendera a ação para a própria empresa. Por sua vez, João resolveu não vender a sua ação: qual o seu patrimônio, representado por uma ação da companhia? Ora, agora a empresa tem ativos que valem R$ 80 milhões (pois R$ 20 milhões de caixa foram gastos recomprando ações posteriormente canceladas), mas há apenas 8 milhões de ações no mercado (pois 2 milhões delas foram recompradas e canceladas pela empresa). Dessa forma, sua ação continua valendo os mesmos R$ 10,00 (R$ 80 milhões divididos pelas 8 milhões de ações). A diferença é que ao recomprar ações, o montante distribuído vai apenas para os acionistas que decidem vender suas ações, mantendo o preço da ação igual; ao distribuir dividendos, o montante vai para todos os acionistas de maneira proporcional, fazendo com que o preço da ação caia para compensar aquela distribuição de riqueza.

Se por um lado, a recompra de ações não demanda nenhum ajuste no preço, por outro ela impacta uma métrica bastante utilizada por investidores: o dividend yield (DY). A recompra de ações é um payout da companhia para seus acionistas (que deixam de ser acionistas quando vendem integralmente suas ações) e, portanto, deve ser considerada no cálculo do DY para fins de análises. Aliás, eu até preferiria mudar o tradicional termo de dividend yield para payout yield por fazer mais sentido técnico na hora de analisar investimentos. Quer um bom exemplo ilustrativo? A nossa própria bolsa, a B3, já anunciou que, tal como fez em 2023, seguirá recomprando suas ações ao longo de 2024. Ao baixar o DY de qualquer provedor de dados para o papel B3SA3 (BVMF:B3SA3), encontramos algo próximo de apenas 3% no ano passado. Ao considerar as recompras de ações realizadas pela companhia, esse índice sobe para quase 10%, o que faz muito mais sentido ao se analisar a companhia.

E aí, gostou do nosso artigo de hoje? Comente abaixo, pois costumo ler tudo que vocês escrevem e responder a todas as perguntas que, porventura, surjam. Para saber muito mais e acompanhar todo o meu trabalho, fica o convite para me seguir (@carlosheitorcampani) no Instagram, no LinkedIn e no Youtube.

* Carlos Heitor Campani é PhD em Finanças, Certificado pelo CNPI e Pesquisador da ENS – Escola de Negócios e Seguros. Além disso, ele é Diretor Acadêmico da iluminus – Academia de Finanças e Sócio-Fundador da CHC Treinamento e Consultoria. Campani pode ser encontrado em www.carlosheitorcampani.com e nas redes sociais: @carlosheitorcampani. Esta coluna sai a cada duas semanas, sempre na quinta-feira.

Últimos comentários

ótimo artigo, adoro ações que pagam dividendos recorrentes. Não apenas pelo payout yield(termo que irei adotar), e sim pelo fato da contínua geração de caixa, que é o principal ponto na minha visão. Claro que também gosto de analisar o do porque do payout yield, tomo cuidado quando a empresa apenas está distribuindo pois não tem mais pra onde crescer, comparando os "PY" com os ativos atrelados a selic. Espero conversar mais sobre esse assunto com o senhor!
Muito obrigado Diego, conversamos quando você quiser. Dê um alo nas minhas redes sociais para estabelecermos contato! Linkedin e Instagram.
Muito bom o artigo, sempre tive duvidas se devo ajustar ou não os gráficos. Como saber se o gráfico apresentado é ajustado ou não? E ainda continuo com duvidas: é indiferente distribuir dividendos ou recomprar ações no investimento de longo prazo?
Ótima pergunta Gilberto. Isso é uma aula inteira que dou no meu curso de Corporate Finance (sessão: distribuição de proventos). Mas para não te deixar sem nenhuma resposta, em teoria (originalmente desenvolvida por Modigliani e Miller), distribuir de um jeito ou de outro seria irrelevante. Seria porque na prática, é claro que há relevância sim por conta, por exemplo, de impostos (que não são iguais para as distribuições) e assimetria de informações (Teoria da Sinalização). De acordo com esses e outros fatores, as condições de mercado podem indicar uma forma de distribuição que acabe gerando mais ou menos valor para os acionistas da companhia. Por isso que esta decisão acaba sendo estratégiaca e muito relevante na prática. Forte abraço e espero que tenha contribuído assim como você contribuiu com essa bela pergunta.
Excelente análise. Muito didático!
Muito obrigado meu amigo.
Dr. Carlos nos explica: “Fiz aqui rapidamente, com dados da Quantum, e encontrei desde 14/Fev/2014 um retorno ajustado de 772,2% Ajustado contra apenas 180,6% quando não ajustado. Diferença enorme, não?”
Boa explicação!
Parabéns pela análise, de forma simples e clara.
Ponto importantíssimo e muitas vezes esquecido! Ótimo exemplo apresentado!
Sugiro que o Dr. Carlos fizesse a valorização da Petrobrás no últimos 10 anos: iria assustar muita gente. Faça por favor.
Fiz aqui rapidamente, com dados da Quantum, e encontrei desde 14/Fev/2014 um retorno ajustado de 772,2% Ajustado contra apenas 180,6% quando não ajustado. Diferença enorme, não? Muito obrigado pela participação Francisco.
Muito obrigado Dr. Carlos.
Muito didatico
Ótimo artigo. Muito elucidativo !!
Muito obrigado Victor.
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