Dificuldades e Oportunidades

Mais uma semana de desvalorização do real que afetou diretamente a queda de preços do açúcar no mercado internacional no último pregão da semana, devolvendo todo o ganho em dólares que havia obtido até então. Na sexta-feira, o vencimento outubro/2013 encerrou cotado a 16,94 centavos de dólar por libra-peso, uma pequena baixa de 4 pontos em relação à semana anterior, basicamente na mesma linha dos demais vencimentos que fecharam com perdas de até 7 pontos (1,54 dólares por tonelada).

Note, no entanto, que o açúcar em NY fechou a semana equivalente a R$ 929 por tonelada, o preço mais alto nesse critério desde dezembro de 2012. Não há dúvida de que a anemia do real tem contribuído para que as usinas que ainda tinham açúcar vendido e/ou não fixado aproveitassem os preços favoráveis em reais e colocassem suas ordens de venda de contratos futuros em NY. Esse é um preço de liquidação R$ 100 por tonelada superior ao que se negociava há um mês quando bateu R$ 827 (fechamento de NY a 16,18 centavos de dólar por libra-peso vezes fechamento do dólar pelo Banco Central a 2,2282 vezes 22,0462 para converter de centavos de dólar por libra-peso para dólares por tonelada, vezes 1,0405 que é o prêmio de polarização). Ou seja, quem esperou para fixar em reais está dando risada à toa.

Se usarmos o valor líquido em reais posto usina, o fechamento de sexta-feira foi de R$ 800 por tonelada. O custo de produção do açúcar pelo modelo da Archer Consulting é de R$ 33,5020 por saca posto usina. Ou seja, é remunerador.

Açúcar na exportação (negociado com pequeno prêmio em relação a NY), anidro, açúcar no mercado interno e hidratado: essa é a ordem de rentabilidade dos produtos. O açúcar, favorecido pelo dólar, tem uma margem positiva de 15% sobre o custo de produção, seguido do etanol com 11,5% e açúcar no mercado interno e hidratado. A rentabilidade não considera o custo financeiro. As usinas com capacidade de caixa e melhor estruturadas podem fazer um NDF de açúcar (produto de balcão oferecido no mercado que propicia às usinas fixarem o açúcar em reais por saca) e assim hedgear parcialmente sua produção para a safra 2014/2015 com rentabilidade próxima dos 30% sobre o custo de produção. Um verdadeiro mamão com açúcar.

O outro lado da moeda, sem trocadilho, é que o mercado financeiro especula que o dólar pode chegar a 2,7000 até o final do ano. Dólar nesse nível empurra o custo de produção do Centro-Sul para 15,00 centavos de dólar por libra-peso FOB Santos. Temendo isso, usinas que ainda possuem açúcar a ser vendido contra o vencimento março/2014 podem se antecipar e vender o contrato futuro de açúcar em NY e esperar para hedgear o câmbio depois. É um jogo arriscado mas muito provável. Na contrapartida, quanto maior a força com que o real se desvaloriza mas descabelado deve ficar o ministro da Fazenda. As importações de petróleo sangram violentamente o fluxo de caixa da Petrobrás chegando a um ponto de estrangulamento que obrigará o governo a rever os preços da gasolina.

A posição dos fundos não indexados no contrato de açúcar em NY, divulgada na sexta-feira, foi surpreendente. Os fundos reduziram suas posições vendidas a descoberto em nada menos do que 50.000 contratos enquanto o mercado, no mesmo período, teve uma variação de apenas 70 pontos. Ou seja, para cada pontinho de alta que observamos entre as duas últimas terças (quando a apuração da posição dos comitentes é efetuada) os fundos precisaram comprar mais de 36.000 toneladas. Por essa o mercado não esperava e o sentimento deverá ser interpretado na abertura do pregão de segunda-feira como baixista. O que pode arrefecer os ursos é o fato de que as fixações já estão bem adiantadas. Um trader otimista me liga no final da sexta: “será que os fundos vão inverter a mão e começar a comprar mais futuros?”. Winston Churchill definiu o otimista como uma pessoa que vê uma oportunidade em cada dificuldade, enquanto o pessimista vê uma dificuldade em cada oportunidade. A semana que vem pode ser in teressante.

A 10ª estimativa de fixação de preço das usinas para a safra 2013/2014, pelo modelo desenvolvido pela Archer Consulting, é de 20,085 milhões de toneladas já fixadas ao preço médio de 17,65 centavos de dólar por libra-peso (equivalente a 404,87 dólares por tonelada FOB Santos). Há um ano, o volume fixado para a safra 2012/2013 era de 21,190 milhões de toneladas com preço médio de 22,98 centavos de dólar por libra-peso. Nessa mesma época, há dois anos, o volume fixado para a safra 2011/2012 era de 22,517 milhões de toneladas com preço médio de 24,14 centavos de dólar por libra-peso. Ou seja, o volume desta safra realmente está bem atrasado comparativamente aos volumes dos anos anteriores. Em valores relativos, o volume fixado nas duas safras anteriores como percentual do volume final da safra foi de 77% e 90% respectivamente para a 2012/2013 e 2011/2012.

Uma correção importante sobre o que foi falado aqui nos últimos dois comentários semanais. Na semana passada dissemos que se projetássemos um crescimento do consumo brasileiro de combustível da ordem de 5% ao ano, na safra 2018/2019 chegaríamos “num consumo adicional de 132 bilhões de litros de etanol”. Um exagero. É claro que a palavra “adicional” aí no texto está sobrando. O correto é um consumo total acumulado nas cinco safras (2014/2015 até 2018/2019) de 132 bilhões de litros. Na semana anterior mencionamos que o Centro-Sul precisaria de 700 milhões de toneladas para a 2016/2017 e depois falamos em 720 milhões de toneladas para a 2018/2019. A primeira estimativa assumia um crescimento no mercado de combustíveis de 5% ao ano, a segunda foi bem mais conservadora. As duas incongruências foram percebidas pelo nosso ilustre leitor Michael McDougall, Senior VP da Newedge (obrigado, Mike).

Restam apenas 5 vagas para o XX Curso Intensivo de Futuros, Opções e Derivativos – Commodities Agrícolas que vai ocorrer em São Paulo, no mês de setembro, nos dias 24, 25 e 26. Corra que o próximo só em 2014.