Há limite técnico para “swaps cambiais” e “posições vendidas” sem risco?

O BC tem um montante em torno de US$ 70,0 Bi colocados no mercado de câmbio futuro em “swaps cambiais”, dos quais US$ 30,0 Bi de agosto para cá quando instituiu um programa disciplinado de oferta de liquidez, com o qual viabiliza a obtenção de proteção de preço por parte dos detentores de exposição em moeda estrangeira no país.

Adicionalmente, o programa proporciona liquidez no mercado de câmbio à vista, em face da carência de ingressos líquidos no país, com o fornecimento aos bancos autorizados a operar em câmbio de linhas de financiamentos em moeda estrangeira, atualmente em torno de US$ 13,6 Bi, que se presta a lastrear as posições vendidas (vendas a descoberto face em face da carência de fluxo externo suficiente no cenário atual), que até o dia 29 último estavam em US$ 9,5 Bi. Com esta estratégia os bancos “substituem” a ação que o BC teria que assumir diretamente de ser o gerador da liquidez, a qual evita, utilizando a estratégia de triangular a liquidez via bancos.

Notoriamente, o mercado de câmbio à vista e o mercado futuro estão sem auto geração de liquidez suficiente, o que impõe a presença da autoridade monetária para mitigar o risco de uma alta explosiva no preço da moeda americana.

Todo este contexto é consequente da perda de atratividade do país perante aos investidores externos, que assim diminuíram a intensidade dos fluxos de investimentos produtivos e voláteis.

A necessidade de financiamento externo do país, data base outubro, era de US$ 23,0 Bi (diferença entre déficit em transações correntes e IED´s), havendo, portanto, a necessidade de complementariedade com capitais voláteis principalmente, e, eventualmente, com outros ingressos pontuais como ocorreu com o bônus do Campo de Libra, venda de ativos brasileiros no exterior por parte de empresas nacionais, etc. A despeito da contribuição destes fluxos pontuais que não se repetirão, a insuficiência de ingressos para fazer frente ao financiamento do déficit em transações correntes era até o dia 29 o exato montante das posições “vendidas” dos bancos, ou seja, US$ 9,5 Bi, já que o BC não tem atuado no mercado a vista nem vendendo e nem comprando, o que faz com o montante destas posições representam o numero exato da carência.

Como as perspectivas para o país são bastante desfavoráveis, mesmo com a solução das receitas extras para melhorar a situação fiscal, outro evento pontual a exemplo do bônus do Campo de Libra, etc., o mercado de câmbio passou a acentuar sua percepção sobre o agravamento da perda de fluxos e consequente tendência de alta do preço da moeda americana.

Com incerteza e insegurança crescente em torno do comportamento da moeda nacional, todo ingresso de recursos no país passou a ser imediata e concomitantemente protegida por “hedge”, assim o efeito oferta no mercado à vista passou a ter o efeito demanda no mercado futuro, neutralizando o efeito benigno que poderia ocorrer na alta.

Por outro lado, o BC passou a ser açodado sobre a decisão de continuação ou não do programa de fornecimento de liquidez diretamente no mercado futuro e indiretamente no mercado à vista, com o mercado desejando esta informação.

O BC afora este tipo de intervenção tem poucas estratégias, salvo a de assumir claramente a venda de dólares ao mercado à vista ao invés de fazê-los fluir via a constituição de posições vendidas pelos bancos no mercado à vista, lastreando-as com linhas de financiamento concedidas pela própria autoridade monetária.

Ocorre que a continuidade do programa na forma atual é uma decisão bastante complexa, pois envolve não somente a continuidade, mas o carregamento e provável necessidade de rolagem do estoque de “swaps cambiais” que migrará de 2013 para 2014, o mesmo ocorrendo com o estoque de linhas de financiamento em moeda estrangeira concedidas aos bancos, caso perdure a insuficiência de fluxos.

No nosso entender, o anúncio da continuidade não estava no radar do BC para ocorrer agora, mas tão somente próximo do final do mês.

Por isso tínhamos a expectativa de que o preço atual da moeda americana atingisse R$ 2,40 e recuasse na virada do ano para R$ 2,30/2,35, como colocamos nos últimos dias, para então subir a R$ 2,50 ao final do 1º trimestre.

Nossa expectativa é que com o anúncio da continuidade do programa próximo ao final do mês haveria impacto apreciando o real e o preço, então, recuaria para encerrar no entorno de R$ 2,30/2,35.

A forte pressão de alta já com algum “sintomas” de instalação de movimento especulativo, fazendo o preço da moeda ficar tendente a ter fechado ontem a R$ 2,40, certamente precipitou o anúncio pelo Presidente do BC da continuidade do programa de liquidez, com a ressalva de que poderão ocorrer algumas mudanças, sendo bastante razoável até admitir-se que neste momento ele mesmo não saiba quais, pois como salientamos esta é uma decisão complexa e que deve estar sendo estudada pelo BC.

A continuidade do programa não nos surpreende; o momento do anúncio sim, visto que os fatores maiores que envolvem o câmbio como baixa atratividade do país e perspectivas negativas perduram e dentro do possível precisarão continuar a ser mitigados.

Como a questão de fluxos de recursos líquidos para o Brasil não se resolve com a continuidade do programa de fornecimento de liquidez, é até possível que o preço da moeda americana, após o primeiro impacto se revigore e ganhe força para fechar o ano acima da nossa expectativa de R$ 2,30/2,35.

É sempre importante lembrar que “swap cambial” não é moeda, mas sim instrumento financeiro para proteção de preço, liquidável por diferença em reais, e o problema central do câmbio é a queda do fluxo liquido de divisas.

Devemos ter presente que os indicadores da economia americana, cada vez mais, sugerem que o FED pode dar início à redução do seu programa de incentivo monetário, e isto certamente retirará do Brasil substantivo volume de recursos externos.

Afora isto, temos o problema da observação das agências de rating que poderão reduzir a nota de crédito brasileira, pois ainda que se consiga cumprir a meta fiscal, não passará despercebida a forma e os recursos pontuais que contribuíram para isto. Uma redução de nota seria traumática para o país.

A questão central que fica:

A continuidade do programa de liquidez proporciona proteção de preço ao investidor no brasil, mas até que limite sob a ótica dos investidores ele não passará, pelo montante acumulado de “swaps cambiais”, a ser considerado um risco, ofuscando ainda mais a atratividade do país. O mesmo vale se as posições vendidas dos bancos continuarem sendo elevadas ao serem utilizadas como atalho para a colocação de liquidez pela autoridade monetária?

Sabemos que não existem outras alternativas se as perspectivas negativas não forem revertidas, mas até que ponto o que parece positivo pode se converter em negativo?