Principais Conclusões
- A demografia, o desejo das empresas de diversificarem as cadeias de suprimentos e a geopolítica estão levando os investidores a reajustar suas alocações em ações de Mercados Emergentes.
- A força de trabalho jovem da Índia, as políticas econômicas pró-crescimento e a forte cultura de investimento em ações são características que deveriam chamar a atenção dos investidores em Mercados Emergentes.
- Uma onda de investimento de capital, juntamente com produtos e serviços inovadores voltados para resolver fricções específicas de Mercados Emergentes, têm o potencial de desbloquear grande parte da produtividade não realizada da Índia.
Como tem sido o caso com outras classes de ativos, o ambiente de investimento para ações de mercados emergentes (EM) evoluiu consideravelmente nos últimos anos. Na sequência da pandemia de COVID-19, a tendência em direção à desglobalização acelerou. As empresas agora estão buscando reconfigurar as cadeias de suprimentos e o custo de capital foi redefinido para níveis que remetem aos anos 1990. Ao mesmo tempo, as inescapáveis forças demográficas seguem em frente e as tensões geopolíticas adicionaram uma camada adicional de complexidade na alocação de capital.
Investidores em ações de EM precisam analisar como essas mudanças afetarão o crescimento dos lucros corporativos e, consequentemente, os retornos para essa classe de ativos. Muitos dos impulsionadores de retorno da última década estão enfraquecendo, especialmente à medida que o governo central da China prioriza o serviço nacional em detrimento da lucratividade no setor privado, e as autoridades lutam para identificar a combinação certa de contribuintes para o crescimento econômico. A confluência desses desenvolvimentos levou os investidores a buscar fontes alternativas de retorno no universo de ações de EM. Um destino potencial que, em nossa visão, está recebendo a atenção merecida dos investidores é a outra grande economia da Ásia: a Índia.
A economia dominante do subcontinente atende a muitos dos critérios que consideramos propícios para gerar retornos excedentes em um horizonte plurianual. A Índia possui uma demografia favorável, com os benefícios inerentes a uma força de trabalho jovem amplificados pela tendência à urbanização. O país está rapidamente melhorando sua infraestrutura historicamente abaixo do padrão com o objetivo de desbloquear produtividade. Além disso, o governo está defendendo uma agenda de reformas que visa aumentar o papel do setor privado no impulsionamento do crescimento econômico.
Índia através do espelho
Acreditamos que uma maneira eficaz de analisar o cenário de equidades de mercados emergentes é através das lentes complementares de país, empresa e governança. A análise do país é importante ao investir em mercados emergentes, pois é raro encontrar oportunidades de investimento atraentes em jurisdições hostis ao setor privado e com finanças nacionais insustentáveis e demografia fraca. Em vez disso, o potencial de retornos excedentes tende a ser ampliado pelas forças de longo prazo associadas aos fundamentos macroeconômicos fortes ou em melhoria e à governança política.
Dizem que a demografia é o destino, e a população jovem da Índia em relação a outros grandes mercados emergentes a coloca prestes a se tornar o país mais populoso do mundo. Embora à primeira vista, Índia e China tenham taxas de dependência semelhantes, sua composição revela trajetórias demográficas divergentes. Em 2020, a Índia tinha cerca de 10 cidadãos com mais de 65 anos para cada 100 adultos em idade de trabalho. Para a China, a taxa era consideravelmente mais alta, com 18 pessoas acima de 65 anos para cada 100 adultos em idade de trabalho. Talvez mais importante, durante a era da política de filho único da China, a taxa de jovens por 100 adultos em idade de trabalho caiu de 61 em 1980 para 26 em 2020. Para 2020, a taxa de dependência juvenil da Índia estava em um nível mais saudável, de 39.
Quadro 1: Taxa de dependência juvenil nas principais economias emergentes
A população da Índia é significativamente mais jovem do que muitos pares de mercados emergentes, o que é promissor para o crescimento econômico, à medida que seus cidadãos entram em seus anos mais produtivos.
Complementando a demografia jovem da Índia está o movimento em direção à urbanização no país. A mudança das áreas rurais para as cidades foi um grande impulso para o período de crescimento econômico de dois dígitos da China, à medida que os trabalhadores produziam bens manufaturados e necessitavam de moradias adequadas. A Índia está talvez uma geração atrás da China nesse aspecto, uma vez que sua taxa de urbanização foi de apenas 36% em 2022, em comparação com 64% na China e até 58% na Indonésia.
A urbanização exige infraestrutura e, nos últimos anos, a modernização dos portos, estradas, rede de energia e moradias na Índia - a partir de uma base notavelmente baixa - tornou-se uma prioridade para as autoridades. Uma infraestrutura melhorada tem o potencial de facilitar tanto o comércio doméstico quanto o internacional e fornecer os serviços necessários para a crescente população da Índia. Os retornos nesses investimentos serão mensurados pela produtividade desbloqueada, que é um ingrediente-chave para o crescimento econômico e um padrão de vida mais elevado.
Acreditamos que a Índia está agora entrando em um ciclo de gastos de capital de vários anos, com contribuições do setor de habitação, indústria e governo. Dada a escassez de moradias, a construção residencial tem dominado a formação bruta de capital fixo na Índia nos últimos anos. Enquanto isso, o aumento dos investimentos do governo não se limita apenas a projetos de infraestrutura, mas também visa incentivar o investimento do setor privado por meio do bem-planejado Esquema de Incentivo Vinculado à Produção, que se beneficia do desejo das corporações multinacionais (e países) de diversificar as cadeias de suprimentos longe da China. Por sua vez, as empresas indianas estão buscando modernizar fábricas para aumentar a utilização. Para financiar essas iniciativas, as empresas podem contar tanto com programas de incentivo do governo quanto com empréstimos, dada a baixa alavancagem agregada do setor corporativo.
Quadro 2: Crescimento da formação bruta de capital fixo na Índia
O investimento de capital fixo aumentou a uma taxa anual aproximada de 5,0% na última década, com a habitação compreendendo a maior parte.
Elevando o setor privado
Outra maneira pela qual o país é importante ao identificar regiões atrativas para investimento é o grau em que os governos defendem uma agenda reformista que prioriza o crescimento econômico liderado por um setor privado próspero. Isso tem sido amplamente o caso sob o governo do Partido Bharatiya Janata (BJP), liderado pelo Primeiro-Ministro Narendra Modi. O governo da Índia tomou medidas para simplificar o código tributário, racionalizar - e reduzir - regulamentações e diminuir as barreiras para o investimento direto estrangeiro que pode elevar a produtividade da base industrial do receptor. Essas políticas contrastam com a economia controlada pelo Estado, altamente regulamentada e em grande parte protecionista do passado da Índia.
Também vale ressaltar que a Índia é uma democracia. E embora as negociações e compromissos inerentes às câmaras parlamentares possam ser confusos, tendem a fornecer um nível de transparência e responsabilidade que tranquiliza os investidores.
Boa governança não é apenas necessária no nível soberano, mas também nas salas de reunião corporativas. A Índia possui uma forte cultura de equidade, onde os interesses, papéis e direitos dos acionistas minoritários são reconhecidos. Isso nem sempre é o caso em regiões de mercados emergentes. Essa cultura de equidade também apresenta uma oportunidade de crescimento do mercado de capitais, pois esperamos que parte da alta taxa de poupança das famílias na Índia encontre seu caminho para ações. Atualmente, imóveis compreendem aproximadamente metade dos ativos das famílias indianas, enquanto as ações representam menos de 5,0%. A participação das ações provavelmente aumentará à medida que a riqueza das famílias cresça nos próximos anos. A propriedade doméstica de ações forneceria um contrapeso potencialmente resiliente às flutuações de capital internacional menos estáveis.
As prioridades no nível do país e das salas de reunião criam o ambiente para que as empresas tenham sucesso; cabe às equipes de gestão executar. As empresas indianas têm um histórico de entrega, com retornos agregados sobre o patrimônio líquido superiores a muitos pares de mercados emergentes. Os retornos sobre o patrimônio líquido, em nossa opinião, têm potencial para aumentar ainda mais, dada a baixa alavancagem agregada das grandes empresas indianas. O aumento do endividamento pode financiar investimentos de capital, levando a ganhos adicionais de produtividade ou, para empresas com fluxos de caixa estáveis, pode ser utilizado para amplificar os ganhos.
Quadro 3: Retornos sobre o patrimônio líquido das empresas e taxas de endividamento
As grandes empresas indianas tendem a gerar retornos sobre o patrimônio líquido superiores aos de muitos pares de mercados emergentes, enquanto o uso de alavancagem fica abaixo da média agregada dos mercados emergentes.
A Índia também está bem posicionada para participar da tendência de que os retornos futuros de equidades de mercados emergentes sejam cada vez mais impulsionados pela inovação. Durante grande parte das últimas duas décadas, o crescimento econômico dos mercados emergentes baseou-se na convergência econômica e de renda com mercados mais desenvolvidos e na tendência de terceirização global. À medida que esses temas amadureceram, a contribuição para o crescimento advinda da inovação que aumenta a produtividade tem aumentado. Em vez de importar tecnologias e serviços inovadores de economias mais avançadas, a inovação nos mercados emergentes está se tornando mais interna e voltada para a resolução de fricções específicas desses mercados, seja no setor de serviços financeiros, fornecimento e transporte de energia mais limpa, varejo mais eficiente ou na melhoria de diversos aspectos da prestação de serviços de saúde.
Compreendendo os Riscos
Apesar de um nível notável de reformas e melhorias na governança corporativa, as equidades de mercados emergentes continuam entre as classes de ativos mais arriscadas. A Índia enfrenta um conjunto único de riscos que os investidores considerando aumentar a exposição ao país devem avaliar adequadamente.
Como importadora de hidrocarbonetos, a Índia está exposta à inflação importada caso os preços da energia aumentem. Isso, por sua vez, diminuiria a capacidade do Banco de Reserva da Índia de reduzir as taxas de juros e, portanto, poderia diminuir a magnitude e duração do ciclo esperado de gastos de capital. Da mesma forma, preços mais altos dos combustíveis para consumidores e empresas poderiam levar o governo a direcionar fundos dos investimentos em infraestrutura para subsídios.
A política também influencia os riscos por trás do desejo do governo de conter os déficits orçamentários. À medida que as eleições se aproximam, muitos governos de mercados emergentes acham difícil resistir à tentação de aumentar os gastos. Isso é uma possibilidade com as eleições se aproximando em 2024. As eleições de 2024 apresentam outro risco: a perspectiva do BJP perder assentos - se não sua maioria - o que poderia colocar em perigo a continuidade de sua agenda pró-mercado e reformista.
Por fim, os investidores devem estar atentos às valorações das ações. As múltiplas de avaliação das ações da Índia recentemente foram negociadas mais altas do que muitos de seus pares de mercados emergentes. Parte disso se deve aos investidores reduzirem o interesse na China. No entanto, vemos as valorações da Índia no contexto de seu claro potencial de crescimento econômico de longo prazo - e estrutural. Embora as valorações tenham se afastado de suas médias de longo prazo, acreditamos que, dada a agenda de reformas da Índia, o ciclo iminente de gastos de capital e o setor corporativo inovador, os ganhos ao longo de um horizonte plurianual têm potencial para superar o que está atualmente precificado no mercado.
1. A taxa de dependência por idade de um país é o número de cidadãos com menos de 15 anos e mais de 65 por 100 cidadãos em idade ativa.