A divulgação dos resultados do segundo trimestre da Minerva Foods (SA:BEEF3) surpreendeu positivamente o mercado, apresentando uma melhora significativa nas mais importantes linhas do balanço.
A Minerva é uma empresa do setor de processamento de proteína animal e é, em termos de estrutura de capital, a menor do setor sendo negociada em bolsa. Diferentemente de outras empresas do ramo, como JBS (SA:JBSS3) e BRF (SA:BRFS3), que já estão em fase de consolidação de suas marcas no mercado, a Minerva é uma empresa que ainda expande seus negócios de maneira orgânica (sem ter que recorrer a M&A). Também, por se encontrar em uma fase de crescimento dentro do setor, existe uma percepção de risco maior de suas operações, em termos de estruturação de capital, em comparação com seus pares, o que deve ser incorporado em taxas de desconto e ponderado na análise.
O portfólio da companhia é formado principalmente por carne bovina, com a matriz de suas operações sendo na américa do sul, com unidades de produção no Brasil, Argentina, Paraguai, Uruguai e Colômbia. As receitas da companhia são majoritariamente derivadas de exportação, que representou 68,38% da receita bruta de 2019. Dentro das exportações, os maiores cliente da Minerva são países do leste asiático e do oriente médio, representando uma fatia de 59% dessas receitas.
O que os resultados do segundo trimestre nos mostram?
Primeiramente, fica muito claro o bom momento que o setor de proteína vem passando. A demanda no mercado internacional vem em um momento forte e a junção disso com um dólar elevado torna a operação muito mais lucrativa para as companhias. O reflexo disso se dá ao observar que os abates da companhia caíram 12,2%, a utilização da capacidade instalada caiu 6,7 p.p. e mesmo assim a receita líquida da companhia aumentou 9% na comparação anual. Essa tendência deve continuar no decorrer do ano, guiada principalmente pela China, a qual a Minerva tem uma alta exposição. Por isso, é razoável observar os resultados de outros frigoríficos afim de achar os maiores ganhos de eficiência operacional.
As margens operacionais da companhia também foram beneficiadas. Com uma redução nos abates seguido de uma alta nas receitas, há uma melhora na margem bruta da empresa, que se destaca por ser uma das maiores do setor, em 23,2%. Naturalmente, uma melhora no resultado bruto da companhia dá uma maior “folga” na questão operacional para que, mesmo em um contexto de alta nas despesas operacionais, o resultado apresente melhora. Isso é reflexo dos volumes. A cada 1% de melhora no resultado bruto da companhia, é necessária uma alta de 2,06% nas despesas para “resetar” os ganhos na linha operacional. A margem líquida também apresentou uma relevante melhora, com os instrumentos de hedge cambial da companhia se mostrando eficientes para diminuir o impacto de marcação da mercado de dívidas no resultado financeiro da companhia. Apesar do prejuízo financeiro, o que é natural numa companhia exportadora, o hedge foi suficiente para uma redução desse prejuízo na casa dos 50%, o que permitiu um bottom linepositivo no balanço da companhia.
Houve uma melhora na alavancagem da companhia, com a Dívida Líquida/EBITDA caindo para um patamar de 2,6x, que já pode ser considerado confortável. A situação de caixa da Minerva encerrou o trimestre no maior patamar da história da empresa, em R$ 6,1 bilhões, enquanto o cronograma de amortização das dívidas financeiras aponta para uma situação bastante confortável para, pelo menos, os próximos 5 anos.
Ainda referente ao endividamento, houve uma alta substancial na tomada de dívidas nacionais por parte da companhia, que saltaram 74% na comparação anual. O movimento é um reflexo do custo de crédito em patamares historicamente baixos no Brasil e contribui para proteger a estrutura de capital contra as oscilações do dólar.
Por último, o segundo trimestre mostrou uma continuidade na baixa necessidade de capex da Minerva, o que contribui para uma continuidade na geração de fluxo de caixa livre.
O que olhar para o futuro?
No geral, a companhia está bem posicionada para continuar se beneficiando do bom momento do setor, com um portfólio voltado para a exportação ao mercado asiático, que vem sendo o principal demandante desde os impactos da gripe suína africana, no ano passado. O dólar, que deve continuar alto durante o resto do ano, deve dar força para a Minerva seguir operando de maneira eficiente, expandindo as receitas sem a necessidade de uma maior utilização da capacidade instalada.
Uma área em que a Minerva está tendo muito sucesso é a liquidez, com uma posição de caixa extremamente confortável, ao se considerar o endividamento, e liquidez seca e corrente em bons patamares. Tendo em vista uma maior geração de caixa que é prevista para os próximos trimestres, a empresa deve se aproveitar dessa liquidez para melhorar sua estrutura de capital. Uma melhora adicional na posição de caixa da companhia pode abrir espaço para aquisições.
Possível redução do endividamento financeiro e alavancagem. Atualmente, o endividamento financeiro da companhia está em 95,3%, um patamar elevado e que deve continuar caindo nos próximos meses, com a forte geração de resultados da companhia. No decorrer do primeiro semestre, em meio às turbulências do mercado, a Minerva aproveitou para recomprar alguns títulos de dívidas no exterior abaixo do valor de face, o que já gerou um impacto positivo para o endividamento. A sólida geração de caixa deve dar suporte para a uma maior redução na alavancagem financeira, o que é sempre bem-vinda.
Fatores de atenção para investidores são:
· Quão grande deve ser o impacto da pandemia na porção nacional do portfólio, que é voltado para o food service, que vem sendo penalizado durante a pandemia. Até aqui, não foi grande o suficiente para compensar os ganhos com o setor exportador.
· Riscos regulatórios quanto a normas ESG e o impacto do Coronavírus no funcionamento das unidades de abate. Por mais que as operações da companhia estejam bem distribuídas pela América Latina, a pandemia no Brasil ainda não mostra sinais de enfraquecimento.
· Ciclo de caixa em alta. Apesar de a companhia estar conseguindo gerar mais receitas com uma menor utilização da capacidade instalada, alguns indicadores de giro apresentaram uma piora, em virtude, principalmente, de uma maior necessidade de uso de capital de giro no primeiro semestre, característica do setor.
· Portfólio da empresa pouco diversificado. A Minerva tem um portfólio altamente voltado à comercialização de carne bovina. Apesar de que atualmente isso é uma vantagem, com o segmento sendo muito demandado, flutuações macroeconômicas, como uma queda na renda da população, podem gerar uma maior demanda por carnes alternativas, como de aves e porcos. De qualquer maneira, o contexto atual do mercado mostra esse como um risco pequeno.