Tirei a semana passada para olhar a Blau Farmacêutica (SA:BLAU3), uma companhia que se dedica a produção de medicamentos e terapias. Espero que gostem do case, eu achei bastante interessante. Porém (já deixando um spoiler), não achei seu valuation atraente por agora frente aos seus pares globais. Sem mais delongas, vamos ao case!
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A companhia
A Blau é uma companhia farmacêutica líder no segmento institucional (atender empresas) e pioneira em biotecnologia, com portfólio proprietário de medicamentos de alta complexidade com foco em segmentos relevantes na indústria, como imunologia, hematologia, oncologia, nefrologia, especialidades, antibióticos, atuando em diversas classes terapêuticas.
Possui footprint continental, presente em seis países – Brasil, Argentina, Colômbia, Peru, Uruguai e Estados Unidos – e um moderno complexo industrial farmacêutico composto por cinco plantas industriais, com tecnologia de ponta, dedicadas à produção de medicamentos biológicos, biotecnológicos, oncológicos, antibióticos, anestésicos injetáveis e insumos biotecnológicos.
O portfólio da Blau é composto por produtos de marca própria, sejam eles biológicos ou sintéticos. Suas operações podem ser divididas em quatro segmentos:
- Biológicos: Os produtos biológicos são medicamentos produzidos por biossíntese em células vivas, ao contrário dos sintéticos, que são produzidos por síntese química. Os biológicos são uma classe diversa e heterogênea de produtos que podem ser elaborados utilizando matérias-primas de duas origens diferentes. Que origens são essas? Podem ser de origem humana ou animal, órgãos, tecidos de origem vegetal, células ou fluídos.
- Oncológicos: A linha de oncologia é composta por medicamentos de administração oral e injetável de origem diversa, destinados ao tratamento do câncer, que englobam várias classes terapêuticas e tipos de tratamento.
- Especialidades: A linha de especialidades é composta por produtos que são utilizados no dia-a-dia do hospital, na maioria dos tratamentos especializados de doenças infecciosas e tratamentos especiais. Engloba antibióticos, relaxantes musculares com aplicações terapêuticas, medicamentos injetáveis, anestésicos, entre outros.
- Outros: A linha de outros é composta por medicamentos sob prescrição médica, isentos de prescrição (MIP), focados no mercado varejo (retail) e não varejo, incluindo ainda dermomedicamentos, preservativos e afins.
Sendo assim, é possível identificar que a companhia atua em diversas áreas dentro da medicina de medicamentos, abrangendo desde produtos biológicos, produtos para hospitais, medicamentos prescritos e até tratamentos.
Dentro desse campo de atuação, a Blau atua majoritariamente no segmento Institucional, que abrange hospitais e clínicas privadas, incluindo os centros de quimioterapia e hemodiálise, além de instituições de saúde pública nas esferas federal, estadual e municipal.
Um ponto interessante dessa atuação voltada para o institucional é que as companhias atuantes no mercado institucional concentram os esforços de vendas em redes hospitalares, ambulatoriais e clínicas médicas, tendo a contribuição indireta da rede de distribuidores para efetivar a venda e a entrega do medicamento ao consumidor.
Por este motivo tais empresas mantêm times menores para a realização de suas atividades de vendas, o que também reflete o menor emprego de recursos financeiros nas estratégias de marketing e divulgação, se comparadas com o mercado varejo.
Portfólio
Atualmente, a Companhia conta com amplo portfólio de injetáveis, utilizados em hospitais, clínicas e HMOs. Considerando as unidades de negócio da empresa, em 31 de dezembro de 2020, os medicamentos da Blau eram negociados com mais de sete mil redes hospitalares, mais de cinco mil hospitais e clínicas, mais de 300 clínicas oncológicas e mais de 300 centros de nefrologia, conforme dados do IQVIA. Com isso, a Companhia possuía um mercado estimado em mais de R$4,7 bilhões, que conta com marcas renomadas e diversificadas, como podemos ver abaixo:
Suas instalações
A companhia possui quatro instalações que fazem parte do seu complexo industrial.
Unidade de Cotia: Na unidade de Cotia contamos com o Blau Inventta – nosso centro de PD&I, a planta de insumos farmacêuticos biotecnológicos (P400) e a planta de injetáveis (P200).
A P200 é focada no segmento de medicamentos biológicos e biotecnológicos, produz medicamentos injetáveis biológicos e biotecnológicos, medicamentos sintéticos na forma de solução líquida, emulsão e pó liofilizado, em ampolas, frascos-ampolas e seringas. Além disso, embala os produtos hemoderivados e dermocosméticos importados.
A P400 é a nova planta de produção de Insumos Farmacêuticos Ativos (IFA) biotecnológicos. Possui duas áreas distintas: para cultivo de células procariontes e eucariontes.
Unidade Industrial Caucaia: A planta de Caucaia é focada na produção de produtos citotóxicos/oncológicos (comprimidos simples, revestidos e cápsulas) e injetáveis (soluções e pó liofilizado) em frascos-ampolas. São duas áreas distintas e dedicadas para a produção de cada tipo de medicamento.
Unidade Industrial São Paulo: A planta de São Paulo é focada no segmento de especialidades. Produz medicamentos injetáveis na forma líquida em ampola e fracionamento de pó estéril em frasco-ampola, com áreas dedicadas para penicilínicos, cefalosporínicos e não-betalactâmicos. Ainda, embala a linha Preserv. A companhia possui três linhas (envolvendo três prédios) independentes para a produção de cada classe de medicamento.
Unidade Industrial Anápolis: A unidade de Goiás possui três áreas produtivas para o fracionamento de pós estéreis em frasco-ampola das classes cefalosporínicos, carbapenêmicos e não-betalactâmicos.
Último resultado
A Blau apresentou uma receita líquida de R$326,1 milhões, uma alta de 49% frente ao 1T20. Este crescimento foi impacto positivamente pelo segmento de especialidades.
Também tivemos neste trimestre uma maior demanda de dois produtos anestésicos, que contribuíram com o total de R$6,4 milhões na receita líquida total (equivalente a 2% da receita líquida total).
A unidade de negócios de especialidades foi a que mais cresceu (alta de 87,3%), tanto no trimestre quanto nos últimos doze meses, impactada positivamente pela linha de não betalactânicos e anestésicos em geral.
No 1T21, foram protocolados oito novos pedidos de registros, sendo cinco pedidos na categoria de biológicos e três na categoria de oncológicos.
Mesmo com esse crescimento, o custo do produto vendido (COGS) ainda é relevante para a companhia, tendo representado 48% da receita líquida total do 1T21. Apesar de uma queda de 6p.p. em relação ao 1T20, devido ao incremento da receita líquida, ter quase 50% dos custos em relação é algo que me deixa em alerta. Inclusive, COGS aumentou quase 31% frente ao 1T20.
Mesmo assim, o Lucro Bruto cresceu 70% em relação ao mesmo período anterior. Despesas operacionais cresceram 45%, o que até faz sentido, devido a necessidade constante da companhia continuar procurando por novas terapias, tratamentos e medicamentos.
O Lucro Líquido encerrou em R$86,2 milhões, alta de 174,3% vs 1T20., sendo impactado positivamente por uma despesa financeira menor e um aumento significativo da receita no período.
Por fim, o seu endividamento líquido terminou em R$556,9 milhões, com uma alavancagem de 1,2x, que me parece bastante saudável.
Valuation e Conclusão
A Blau parece ser um negócio bem atraente. Afinal, é um modelo que tem uma barreira de entrada considerável (estamos falando de uma complexidade de produção de medicamentos e terapias, regulação e demanda por protocolos e integração vertical devido ao foco no institucional).
A companhia possui um FCF sólido, ROIC de 45% e cresceu a receita de 2015 até 2020 a um CAGR de 62%, o que é bem impressionante. Além disso, ela tem um pipeline com várias terapias e medicamentos em desenvolvimento, com foco em oncologia.
Indo mais longe, a companhia anunciou o Blau Inventta, novo centro de PD&I, localizado no complexo industrial em Cotia. Esse novo centro quintuplicou a capacidade de desenvolvimento de produtos.
A companhia instalou uma planta-piloto para produtos oncológicos, o que trouxe grande agilidade no processo de desenvolvimento, já que eles têm a facilidade de desenvolver produtos sem ter que negociar com a planta produtiva e o espaço na linha de produção para testes.
Porém, todavia, entretanto… A companhia depende fortemente de alguns medicamentos (dez para ser exato). Em 31 de dezembro de 2020, as moléculas Alfaepoetina, Botulim Ceftriaxona (Triaxton), Enoxalow, Fazolon, Heparina (Hepamax-S), Imunoglobulina, Metrexato, Omeprazol (Oprazon) e Succitrat representavam 80% da receita operacional líquida.
Apenas três deles representaram cerca de 65% da receita total. Outro ponto que ainda chega para pesar mais é o fato de que, de acordo com dados da IQVIA, neste mesmo período, cinco dos principais produtos-chave da Companhia também eram produzidos por três a sete concorrentes da Companhia.
Por fim, o valuation da companhia parece esticado frente aos seus pares globais. Negociando 22x lucros para 2021 e 14x EV/EBITDA para 2021, o que não me parece uma pechincha. Se olharmos para companhias como AbbVie (NYSE:ABBV)(SA:ABBV34), Amgen (NASDAQ:AMGN) (SA:AMGN34) e Biogen (NASDAQ:BIIB) (SA:BIIB34), elas estão negociando a 8,2x, 13,7x e 15,4x lucros para 2021, respectivamente e no EV/EBITDA negociam na média de 11,2x para 2021.