A próxima crise do Fed já está se formando. Ao contrário de 2008, onde as “hipotecas subprime” congelaram as negociações de contraparte nos mercados de crédito quando o Lehman Brothers faliu, em 2022, pode ser apenas o mercado de US$ 27 trilhões do Tesouro.
Quando os historiadores revisarem 2022, muitos se lembrarão dele como um ano em que nada funcionou. Isso é muito diferente do que as pessoas pensavam que seria o caso.
Ao longo do ano, o aumento das taxas de juros, a invasão russa da Ucrânia, o aumento dos custos de energia, a inflação atingindo os níveis mais altos em 40 anos e a extração de liquidez de ações e títulos sacudiram violentamente os mercados. Desde 1980, os títulos têm sido o hedge de fato contra o risco. No entanto, em 2022, os títulos sofreram o pior rebaixamento em mais de 100 anos, com uma carteira de ações e títulos de 60/40 retornando terríveis -34,4%.
O rebaixamento em títulos é o mais importante. O mercado de crédito é a “força vital” da economia. Hoje, mais do que nunca, o funcionamento da economia exige níveis cada vez maiores de endividamento. De corporações emitindo dívida para recompra de ações a operações para consumidores alavancando-se para sustentar seu padrão de vida. O governo exige a emissão contínua de dívida para financiar programas de gastos, pois exige que a totalidade da receita tributária pague a assistência social e os juros da dívida.
Para uma melhor perspectiva, atualmente são necessários mais de US$ 70 trilhões em dívidas para sustentar a economia. Antes de 1982, a economia crescia mais rápido que a dívida.
A emissão de dívida não é um problema desde que as taxas de juros permaneçam baixas o suficiente para sustentar o consumo e haja um “comprador” para a dívida.
A falta de um comprador marginal
O problema surge quando as taxas de juros sobem. Taxas mais altas reduzem o número de tomadores de empréstimos dispostos, e os compradores de dívidas recusam a queda dos preços. Este último é o mais importante. Quando os compradores de dívida evaporam, a capacidade de emitir dívida para financiar gastos se torna cada vez mais problemática. Esse foi um ponto feito recentemente pela secretária do Tesouro Janet Yellen.
“Estamos preocupados com uma perda de liquidez adequada no mercado [de títulos].”
O problema é que a dívida pendente do Tesouro se expandiu em US$ 7 trilhões desde 2019. No entanto, ao mesmo tempo, as principais instituições financeiras que atuam como “comerciantes primários” não estão dispostas a servir como compradores líquidos. Uma das principais razões para isso é que, na última década, os bancos e corretoras tinham um comprador disposto a quem podiam descarregar títulos do Tesouro: o Federal Reserve.
Hoje, o Federal Reserve não está mais agindo como um comprador disposto. Consequentemente, os revendedores primários não estão dispostos a comprar porque nenhuma outra parte quer os títulos. Em função disso, a liquidez do mercado de Tesouraria continua a evaporar. Robert Burgess resumiu bem:
“A palavra “crise” não é hipérbole. A liquidez está evaporando rapidamente. A volatilidade está aumentando. Antes impensável, até a demanda nos leilões de dívida do governo está se tornando uma preocupação. As condições são tão preocupantes que a secretária do Tesouro, Janet Yellen, deu o passo incomum na quarta-feira de expressar preocupação com um possível colapso nas negociações, dizendo após um discurso em Washington que seu departamento está “preocupado com uma perda de liquidez adequada” no mercado de US$ 23,7 trilhões para os EUA. títulos do governo. Não se engane, se o mercado do Tesouro parar, a economia global e o sistema financeiro terão problemas muito maiores do que a inflação elevada.”
Essa não é a primeira vez que isso acontece. Cada vez que o Federal Reserve elevou as taxas anteriormente, tentou impedir a “flexibilização quantitativa”, ou ambos, ocorreu um “evento de crise”. Isso exigia uma resposta imediata do Federal Reserve para fornecer uma “política acomodatícia”.
Tudo isso está acontecendo quando a Bloomberg News relata que os maiores e mais poderosos compradores de títulos do Tesouro, de pensões japonesas e seguradoras de vida a governos estrangeiros e bancos comerciais dos EUA, estão recuando ao mesmo tempo. “Precisamos encontrar um novo comprador marginal de títulos do Tesouro, pois os bancos centrais e os bancos em geral estão saindo do estágio à esquerda.” – Bloomberg
Não é um problema até que algo quebre
Conforme discutido anteriormente, embora existam “sinais de alerta” reais de fragilidade nos mercados financeiros, eles não são suficientes para forçar o Federal Reserve a mudar a política monetária. O Fed observou isso em sua recente ata de reunião.
“Vários participantes observaram que, particularmente no atual ambiente econômico e financeiro global altamente incerto, seria importante calibrar o ritmo de mais aperto nas políticas com o objetivo de mitigar o risco de efeitos adversos significativos nas perspectivas econômicas”.
Embora o Fed esteja ciente do risco, a história sugere que os “níveis de crise” necessários para uma mudança na política monetária permanecem distantes.
Infelizmente, a história está repleta de erros de política monetária onde o Federal Reserve apertou demais. À medida que os mercados se rebelam contra o aperto quantitativo, o Fed acabará concordando com o dilúvio de vendas. A destruição do “efeito riqueza” ameaça o funcionamento dos mercados de ações e de crédito. Como abordarei em um próximo artigo, já vemos as primeiras rachaduras nos mercados de moedas e títulos do Tesouro. No entanto, a volatilidade está subindo para níveis onde os “eventos” anteriores ocorreram.
Como observado anteriormente a principal ameaça do Fed continua sendo uma crise econômica ou de crédito. A história é clara de que as ações atuais do Fed estão mais uma vez atrasadas. Cada aumento da taxa aproxima o Fed do indesejado “horizonte de eventos”.
“O que deve ser mais preocupante para o Fed e o Departamento do Tesouro é a deterioração da demanda nos leilões de dívida dos EUA. Uma medida-chave chamada taxa de oferta para cobertura na oferta do governo na quarta-feira de US$ 32 bilhões em notas de referência de 10 anos foi mais de um desvio padrão abaixo da média do ano passado. ”diz a Bloomberg.
Quando o efeito defasado da política monetária colidir com a fraqueza econômica acelerada, o Fed perceberá seu erro.
Uma crise no mercado do Tesouro é provavelmente muito maior do que o Fed imagina. É por isso que, segundo a Bloomberg, já existem planos potenciais para o governo intervir e recomprar títulos.
“Quando avisamos na semana passada que as recompras do Tesouro poderiam começar a entrar na conversa sobre gerenciamento de dívidas, não esperávamos que elas saltassem tão abruptamente para o centro das atenções. As tensões de liquidez de setembro podem ter aguçado o interesse do Tesouro em recompras, mas esta não é apenas uma resposta automática aos recentes desenvolvimentos do mercado”.
Se algo estiver quebrando no mercado do Tesouro, provavelmente será hora de comprar ações e títulos do Tesouro de longo prazo, pois o próximo “Fed ou Treasury Put” retorna.