A temporada de resultados continua e eu acabei por finalizar um texto meu que estava parado há uns dois meses. Cheguei a olhar a empresa, escrevi e não tinha finalizado totalmente o que eu achava. Após esse último resultado, fiquei mais otimista em relação ao resultado futuro da empresa. Fiquem com esse textão sobre Ânima!
Sobre a companhia:
A Ânima Educação é uma das maiores organizações educacionais privadas de ensino superior do país, tanto em termos de receita como em número de estudantes matriculados. Em dezembro de 2020, o Ecossistema Ânima somava cerca de 140 mil estudantes, com instituições localizadas nos estados de Minas Gerais, São Paulo, Santa Catarina, Paraná, Goiás, Bahia e Sergipe.
Ela oferece desde o ensino básico até pós-graduação, com diferentes modalidades que envolvem presencial (ainda o forte da companhia), hibrida, EAD e Live, e conta com aproximadamente 5.000 professores no seu corpo docente.
Com quase duas décadas de experiência no setor de ensino superior brasileiro, a Ânima reúne 12 Centros Universitários:
2 em Belo Horizonte/MG (Una e UniBH);
1 em Bom Despacho/MG (Una);
1 em Betim/MG (Una);
1 em Uberlândia/MG (Una);
2 em Curitiba/PR (Unisociesc e Unicuritiba);
1 em Joinville/SC (Unisociesc);
1 em Blumenau/SC (Unisociesc);
1 em Santos/SP (São Judas – Campus Unimonte);
1 em Paripiranga/BA (Ages);
1 em Guanambi (Unifg).
Além disso, a companhia conta com várias faculdades espalhadas nas principais regiões do país (sul, sudeste, norte e nordeste). Mas mais do que isso, o portfólio da Ânima inclui também a HSM, a HSM University, a EBRADI (Escola Brasileira de Direito), a Le Cordon Bleu – São Paulo, a SingularityU Brazil, a Inspirali, o Instituto Ânima e a Medroom.
A HSM é uma plataforma de soluções educacionais integradas que promove a atualização e o desenvolvimento de executivos e gestores em todo o Brasil por meio de produtos customizados que privilegiam o aprendizado, a troca de experiências e o networking.
A EBRADI é uma marca da Ânima, lançada no fim de 2016, para oferecer ensino e capacitação jurídica on-line para todo o país. Seu portfólio inclui cursos de pós-graduação e extensão em Direito, além de cursos preparatórios para o exame da OAB, tendo professores que são referências do país em seus segmentos. Já o Le Cordon Bleu – São Paulo é o primeiro instituto no Brasil da famosa escola francesa de artes culinárias.
Foco em medicina
Em agosto de 2019 celebramos a aquisição da AGES, que marca a entrada estratégica da Ânima na Região Nordeste e o fortalecimento da vertical de Saúde do Grupo. As instituições da AGES estão distribuídas em cinco unidades, sendo um centro universitário localizado na cidade de Paripiranga, no estado da Bahia, e quatro faculdades no estado da Bahia.
A AGES conta com aproximadamente 5,6 mil alunos matriculados, incluindo em dois cursos de medicina: um curso já autorizado com 126 vagas anuais, em seu terceiro ano de funcionamento, e um curso autorizado em fevereiro de 2020, com início de funcionamento no segundo semestre de 2020, com 50 vagas.
Em maio de 2020, adquiriram 100% das cotas da INOVATTUS EMPREENDIMENTOS E PARTICIPAÇÕES LTDA., que, por sua vez, é detentora de 51% do capital social do CESUV, sociedade mantenedora da FASEH, que possui cerca de 1.034 estudantes na cidade de Vespasiano, região metropolitana de Minas Gerais.
A Faseh possui um curso de medicina, autorizado em 2003, que atualmente conta com 100 vagas, sendo considerado entre os melhores do país, com conceito de curso nota máxima, ou seja, 5, resultados de vistoria do Ministério da Educação realizada em 2018, destacando-se pela intensa utilização de tecnologia e equipamentos de ponta.
Além da Medicina, a IES conta com os cursos de Enfermagem, Fisioterapia, Direito, Engenharia Civil e Engenharia de Produção, estando sua reputação principalmente estabelecida na área da saúde.
Em julho de 2020, assinaram uma opção de compra, por meio da subsidiária integral INSEGNARE EDUCACIONAL S.A (“INSEGNARE”) com todos os sócios do CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR DE GUANAMBI S.A., que resultou na aquisição do controle da sociedade, detentora dos direitos de mantença do Centro Universitário FG – UniFG.
Responsável pela formação de 3.800 alunos, o UniFG desenvolve o ensino, pesquisa e extensão por meio de 25 cursos de Graduação – em áreas do conhecimento como Saúde, em especial Medicina, com 50 vagas anuais autorizadas na sede e um novo curso em fase de aprovação na cidade de Brumado, também com 50 vagas anuais, além dos cursos de Direito e Engenharia, e de Pós-Graduação, incluindo um Mestrado em Direito (o 1º no interior do Norte e Nordeste do País).
Por fim, em novembro de 2020, adquiriram o grupo Laureate. Este é certamente um marco para a história da Ânima Educação. As instituições da Laureate que se unem ao ecossistema do grupo Ânima guardam total alinhamento com o seu posicionamento de alta qualidade, com a tradição e origem de suas marcas e gozam de excelente reputação em seus respectivos mercados.
A atuação em geografias complementares e relevantes é mais uma das características desta transação. Com a aquisição, eles expandiram a sua presença para mercados que correspondem atualmente a 75% do total de matrículas no ensino superior brasileiro.
Além disso, passaram a contar com novas vagas de Medicina em cidades importantes do país que, somadas às vagas atuais, na maturidade, alcançarão um total de 2.260 vagas ou 16.254 alunos, o que os tornará ainda mais relevantes e destacados entre as organizações privadas de educação do país.
As marcas diferenciadas, em localização privilegiada e complementar, a significativa ampliação da atuação no segmento da educação médica, somadas a um amplo leque de sinergias potenciais, fazem desta transação uma oportunidade única de ampliação de propósito, escala e impacto na sociedade.
Vale ressaltar que a aquisição da Laureate já foi aprovada pelo CADE sem restrições.
Resultados históricos e último resultado
Hoje o FIES representa apenas 13,2% da receita total da companhia, bem abaixo dos 23,9% em 2018.
Com aquisição da Laureate, a evolução de alunos do segmento da Inspirali (medicina) salta! Sendo que em 2018, até o 1T21, a companhia contou com um CAGR de 80,1%. Agora, com a aquisição, o número de alunos em potencial pode chegar até 16,2 milhões em 2028.
Se olharmos o crescimento de receita de 2018 até 2020, ele foi de 29%, sendo que ano de 2020 foi muito desafiador para as empresas de educação, que tiveram que se adaptar às pressas para continuar operando.
25% da receita total vem dos cursos de medicina, que apresentaram uma margem acima de 60% no resultado do 2T21. A companhia comentou que tem potencial para chegar até pouco mais de 15 milhões de alunos neste segmento, o que poderia resultar em uma participação de cerca de 35% da receita total no futuro.
O número de matrículas novas praticamente se manteve estável em 2020 quando comparado com 2019 e acima de 2018, o que foi um ponto positivo para a companhia. Agora vamos olhar a imagem abaixo para entender:
Sua margem Ebitda se manteve estável também, sendo que o Ebitda nos últimos 3 anos cresceu 30,3%, passando R$376 milhões em 2020, enquanto o número de estudantes matriculados continuou crescendo, indicando que as evasões que tiveram não foram os suficientes para causar uma queda no número total de alunos matriculados.
Um ponto interessante a se observar são as margens operacionais da companhia, que continuam em níveis acima de 20% dentro dos seus segmentos de educação, sendo que os movimentos recentes de expansão, somados à base de ativos de medicina em maturação, poderão resultar em um aumento significativo dos resultados operacionais da empresa no futuro.
A evasão caiu bastante desde o início da pandemia, o que é muito bom também.
Todavia, tem um ponto que me incomoda dentro dos resultados da empresa: o fato dela estar pagando um juro mais alto a cada trimestre, o que impacta de forma relevante dentro dos seus resultados. A companhia tinha até outro dia caixa líquido positivo, ou seja, suas disponibilidades e caixa pagavam a dívida bruta e ainda sobrava dinheiro.
Porém, com a aquisição da Laureate, ela teve que emitir uma debênture de R$2,5 bi para custear a nova aquisição. Além disso, sua dívida de arrendamento mais do que dobrou em 6 meses e vamos entender melhor isso.
Olhando na imagem abaixo, é possível perceber que o que causou esse aumentou nos últimos 6 meses na parte de arrendamento foi a combinação de negócios, que envolve a aquisição da Laureate. Sendo assim, chegamos a uma dívida de R$ 1,4 bi nessa parte de arrendamento.
No caso da Dívida Líquida, chegamos a R$ 4,3 bi no 2T21. E aqui não temos muito que fazer: a empresa precisou emitir mais dívida para custear a nova aquisição e incorporou o endividamento de arrendamento da Laureate.
Ela gerou nos últimos 12 meses um Ebitda de R$ 418 milhões mas, como a dívida ficou muito alta, a relação Dívida Líquida/Ebitda acabou ficando em 10,3x, o que eu considero nem um pouco saudável seja qualquer empresa.
Mas vale lembrar que eu não estou contando os ganhos de sinergias com a nova aquisição e nem o fato do seu Ebitdapraticamente dobrar. Utilizando uma projeção futura pós aquisição, espera-se que ela gere R$ 800m a R$ 1,2bi de Ebitda para os próximos 2 anos.
Pegando o ponto médio dessa projeção, se ela gerar R$ 1 bi de Ebitda nos próximos anos, já estamos falando de 4,3x na relação de endividamento. Ainda é alto, mas é bastante melhor do que os 10,3x. Mas eu não ficaria preocupado com o não pagamento ou com não conseguir honrar com seus passivos futuros. O Índice de Liquidez Geral ainda está muito bom.
Todavia, a companhia continua pagando juros altos desde 2018, o que não é bom para ela. Isso tem prejudicado o seu EBIT e, consequentemente, o bottom line do resultado.
Vou continuar de olho nos próximos resultados, ainda mais após essa nova emissão para custear a nova aquisição.
Resultado do 3T21
Voltando para comentar o 3T21, a receita líquida totalizou R$816 milhões, crescimento de quase 133% comparado ao 3T20. Excluindo as aquisições, a receita teria crescido modestos +3,4% em comparação ao mesmo período anterior.
O que me pareceu bom ainda foi ter conseguido crescer no atual ambiente que o país se encontra, em um segmento que sofreu bastante nos últimos anos. Olhando para captação total de matrículas de ensino superior, ela atingiu 51,4 milhões (+247,7% vs. 3T20).
A captação presencial totalizou cerca de 35 mil alunos, uma alta de 132,7% no YoY. Já no digital, foram 17 mil alunos, com crescimento de captação, ganhando tração pelo avanço da vacinação e da reabertura da economia. E melhorando a taxa de evasão, que ficou 2,1p.p. melhor que no 3T20.
A vertical de medicina da companhia, a Inspirali, finalizou o terceiro trimestre alcançando R$ 221,4 milhões de receita líquida (cerca de 27% da receita líquida total da Ânima no trimestre).
Hoje o grupo já conta com 10 mil alunos matriculados e pouco mais de 1.600 vagas, sendo que ela tem capacidade de alcançar 15 mil alunos e pouco mais de 2 mil vagas até 2028.
Por fim, o Ebitda ajustado ficou em R$ 344,3 milhões, alta de 245% frente ao 3T20, melhorando a margem Ebitda em 13,7p.p. durante o período. Logo, isso ajudou a companhia a melhorar o nível de alavancagem em 0,5x em apenas um trimestre (ponto bastante positivo).
Crescimento do Setor
O Brasil representa o quarto maior mercado de ensino superior do mundo e o maior mercado de ensino superior da América Latina, com aproximadamente 8.604.526 estudantes matriculados, segundo dados do Censo de Educação Superior.
Os números totais de matrículas de cursos que são pagos no país saíram de 4,9 milhões em 2010 para 6,5 milhões em 2019, um crescimento de 32,6% durante esse período.
Atualmente, ao contrário do segmento de ensino básico, o ensino superior brasileiro é dominado por instituições privadas (76% do total de matrículas), capazes de suprir a demanda por cursos superiores não atendida pelas instituições públicas.
EAD deve continuar mais forte a cada ano, uma vez que consegue ganhar escala com maior rapidez e em virtude de sua mensalidade mais baixa, o que aumenta substancialmente o número de pessoas com poder aquisitivo para frequentar esses programas.
Como podemos observar no gráfico abaixo, desde 2010 já existe um crescimento acontecendo dentro da modalidade de EAD, que inclusive começou a se intensificar em 2016-17, condizendo com as reformulações que o FIES sofreu em 2015, o que pode ter aumentado o interesse do público em geral por essa modalidade.
A consolidação do setor deve continuar acontecendo para os próximos anos. Estamos falando de um setor bem fragmentado, o que proporciona ganhos de participação de mercado e consolidação por meio de M&A.
A partir da análise dos dados do Censo da Educação Superior, nota-se que as 12 maiores instituições privadas (responsáveis por 42,3% do total de matriculados) apresentavam, no registro do último Censo da Educação Superior de 2019, aproximadamente 3,64 milhões de alunos matriculados, ao passo que as outras instituições privadas (responsáveis por 33,5% do total de alunos matriculados) respondiam por aproximadamente 2,88 milhões de alunos matriculados.
Porém, quantidade não quer dizer qualidade. Cogna (SA:COGN3) (ex-Kroton) tem o maior market share do país com 13% dentre os principais players, enquanto a Ânima educação tem apenas 2,1%. Porém, no quadro de alunos, hoje a Ânima está bem posicionada, com foco maior nos cursos de medicina, em que a evasão e a inadimplência são extremamente baixas.
Voltando ao ponto de medicina: de 2010 a 2017, as matrículas em escolas médicas privadas aumentaram em 32.270, representando um CAGR de 5,1% em comparação com um adicional de 13.717 matrículas médicas públicas durantes esse período.
De acordo com a Demografia Médica, o número de médicos no Brasil aumentou de 364,7 mil para 451,7 mil de 2010 a 2017, representando um aumento de quase 24%. Com essa demanda, a oferta de novos profissionais de saúde deve continuar crescendo para acompanhar o aumento da demanda por serviços públicos e privados no país, bem como o envelhecimento populacional dos brasileiros.
Para finalizar essa parte, vale destacar que a atratividade do ensino superior no Brasil e o histórico de crescimento da demanda por cursos de graduação devem manter o potencial de expansão do segmento de educação privada no país, uma vez que as taxas de acesso ao ensino superior no Brasil ainda são baixas se comparadas aos demais países da OCDE, 15% contra 22%, o que denota um potencial de crescimento do mercado na ordem de 40%.
Fatores de Riscos
Novas ondas de Covid poderiam causar mais interrupções nas cadeias dos cursos do grupo Ânima, assim como quaisquer outros vírus que possam causar novas quarentenas;
Risco de competição, uma vez que a companhia possui diversos “players” ao redor do país com pouca barreira de entrada para o modelo de ensino superior;
Risco de regulação por partes dos órgãos competentes ao do setor;
Risco de inadimplência e evasão por parte dos alunos;
Risco de disrupção no segmento de educação e como ele visto nos dias de hoje.
Conclusão e Valuation
Hoje a Ânima negocia a 6x EV/Ebitda para 2023, com um modelo de mais flexível e uma base de alunos mais limpa do que os demais players do setor. Além disso, por ter várias bases como Una, Unisociesc, UniBH e São Judas, fica mais fácil conseguir ter uma exposição ao segmento digital.
Vale ressaltar que, com a última aquisição, ela tem um caminho muito interessante de maturação do curso de medicina, além da captura de sinergias. Sendo assim, eu considero que a companhia deveria negociar na faixa de R$ 14 a R$ 15,50 para ter uma precificação mais adequada ao seu crescimento esperado (projetei CAGR até 2025 de 20% receita e 30% de Ebitda).