Mudanças estruturais no ecossistema de crédito da Europa

Investing.com - A Europa está em um momento crítico, e o UBS analisou as mudanças estruturais no ecossistema de crédito europeu, com consideração especial à potencial implementação de uma união dos mercados de capitais.

Grandes forças estão pressionando a Europa neste momento; algumas estruturais e outras passageiras. Em um ambiente onde um tweet de Trump pode virar os mercados, é difícil prever o sentimento do mercado e fazer julgamentos de valor relativo entre os EUA e a Europa no dia a dia.

Em vez disso, nos concentramos em dinâmicas de mercado mais estruturais. Estas incluem a contínua desintermediação (ou maturação do ecossistema de empréstimos corporativos da Europa), os fortes fundamentos e baixas taxas de inadimplência de high yield, empréstimos sindicalizados e empréstimos diretos, além do potencial impacto de uma união de poupança e investimentos, caso venha a se concretizar.

As empresas europeias obtêm uma proporção muito maior de financiamento dos bancos do que suas contrapartes americanas. As estimativas variam, mas a maioria coloca o financiamento bancário europeu em 85% contra 50%-55% para os EUA.

Se os mercados de capitais da Europa amadurecerem e se alinharem mais de perto com a mistura de fontes de financiamento corporativo dos EUA, como os especialistas normalmente esperam, então uma oportunidade estrutural em empréstimos não bancários provavelmente surgirá. Requisitos de capital mais rigorosos para os bancos serão provavelmente um fator-chave para impulsionar essa tendência.

Fora dos empréstimos bancários tradicionais, o mercado de dívida corporativa europeu é composto por um grande mercado líquido de títulos de grau de investimento e um mercado abaixo do grau de investimento que é mais amplo do que nunca (high yield público, empréstimos sindicalizados e empréstimos diretos).

Embora estes sejam mercados distintos, as empresas podem efetivamente se envolver com os três para alcançar o melhor resultado de custo de capital e se alinhar com as preferências dos investidores.

Do ponto de vista da demanda, seguradoras, fundos de pensão e fundos de dívida privada estão cada vez mais visando o crédito corporativo para obter retornos mais altos em um ambiente de baixas taxas (mesmo com o aumento das taxas, os spreads continuam atrativos). Muitos investidores também estão estruturalmente com peso abaixo do ideal na Europa em portfólios globais de high yield.

Em nossa opinião, é razoável esperar que isso se normalize com o tempo e as alocações aumentem de acordo. A seleção de crédito e o gerenciamento de risco se tornarão cada vez mais críticos à medida que o ciclo amadurece.

Todos os mercados de dívida corporativa estão se beneficiando das políticas de desescalada de tarifas, que estão ajudando os spreads a recuar e os retornos a subirem ainda mais. E, apesar da recente volatilidade ampla, acreditamos que o crédito está em uma boa posição – especialmente na Europa.

Mas existem alguns riscos de cauda, e os investidores estão se sentindo mais confiantes em avaliar as perspectivas das empresas à medida que o ano avança. Prever movimentos de mercado de curto prazo é um jogo de tolos. Em vez disso, vale a pena tentar ver além do ruído e focar nos fundamentos subjacentes do mercado e dos emissores.

Em termos de high yield, a Europa é possivelmente o mercado de maior qualidade, com 70% do mercado classificado como BB (BVMF:BBAS3). Uma grande proporção disso é listada publicamente, beneficiando-se da maior transparência que isso traz. Isso geralmente resulta em baixas taxas de inadimplência quando comparado aos mercados de crédito privado, que podem ser usados para financiar mais transações de private equity.

Atualmente, as avaliações no mercado europeu de high yield estão no preço-justo, com spreads de aproximadamente 350-400 pontos-base, em torno da média de longo prazo, e rendimentos de 5,75%-6,25%, acima da média de longo prazo.

A desaceleração econômica impulsionada pelas tarifas não está se traduzindo em maior risco de inadimplência, apenas em um ritmo mais lento de desalavancagem, que pode se reverter rapidamente. Os mercados também têm se misturado, oferecendo mais caminhos e flexibilidade para as empresas acessarem capital.

Empréstimos sindicalizados são tipicamente usados para financiar aquisições de private equity, com a maioria do mercado sendo classificada como B.

Os mercados de empréstimos têm entregado fortes retornos nos últimos anos, e os investidores em empréstimos se beneficiam da baixa volatilidade da classe de ativos devido a três mecanismos de proteção primários: i) produto sênior garantido, baixas taxas de inadimplência e altas recuperações, ii) produto de taxa flutuante sem duração significativa e iii) uma base de investidores dominada por CLOs, estruturas de capital semi-permanentes que raramente são vendedores forçados.

Com spreads de empréstimos atualmente em torno de 400 pontos-base, acreditamos que estão com preços atrativos para os investidores.

Afastando-se das dinâmicas atuais do mercado, também é importante considerar algumas mudanças fundamentais de política que podem estar no horizonte.

A estrutura de mercado único do ex-primeiro-ministro italiano Enrico Letta é baseada na livre circulação de conhecimento, dados e inovação. Para empresas e instituições que buscam capital de dívida, a filosofia de Letta promove um mercado de capitais europeu mais dinâmico, visando direcionar as vastas poupanças privadas da Europa para investimentos produtivos como infraestrutura digital e verde e outros financiamentos corporativos.

Letta pede a "harmonização dos regimes de insolvência em toda a UE" e "tratamento fiscal da dívida versus capital próprio" para reduzir a fragmentação geográfica.

Isso poderia reduzir os prêmios de risco transfronteiriços e diminuir os custos de empréstimos para corporações, especialmente em high yield e crédito privado. Uma reestruturação mais eficiente sob as propostas provavelmente aumentaria as taxas de recuperação para investidores em dívidas problemáticas.

A liquidez, particularmente em empréstimos sindicalizados e crédito privado, poderia ser muito aumentada sob um "mercado europeu unificado de securitização" e apoio às "listagens de títulos de PMEs", já que os credores não bancários (por exemplo, fundos de crédito privado) poderiam securitizar empréstimos mais facilmente, liberando capital para novos empréstimos.

Ao remover barreiras para seguradoras/fundos de pensão investirem em dívida privada e produtos securitizados, mais capital institucional provavelmente fluirá para o crédito privado, particularmente empréstimos diretos e dívida de infraestrutura.

E um mercado mais unificado também deve reduzir um elemento de viés doméstico que existe em portfólios de investidores.

De uma perspectiva específica do setor, uma maior união financeira melhoraria o acesso aos mercados de títulos e crédito privado para empresas de médio porte e pequenas e médias empresas.

A securitização mais fácil e o investimento institucional poderiam reduzir os custos de financiamento para projetos de infraestrutura e verdes.

Por último, regras de insolvência mais eficientes provavelmente atrairiam fundos de situações especiais em high yield e dívidas problemáticas, pois removeriam múltiplas barreiras que impedem a liberdade de condições financeiras, como: diferentes regulamentações; documentação legal diferente; ciclos de liquidação diferentes; e regras de investimento diferentes.

Em teoria, isso poderia significar negócios maiores com mais investidores participando.

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