Desde o início da pandemia, o Fed entrou na campanha monetária mais agressiva. Seu objetivo era reforçar o mercado de ativos para restaurar a confiança no sistema financeiro. No entanto, a armadilha é que o Fed está em uma posição em que nunca pode parar a flexibilização quantitativa, pois as taxas de juros não podem subir novamente.
Como discutimos anteriormente, Jeremy Siegel já declarou o fim do mercado em alta de títulos de 40 anos.
"A história mostrou que essa liquidez precisa sair de algum lugar e isso não vem de graça. Eu acho que, no final das contas, será o portador do título que sofrerá. Essa certamente não é a noção popular no momento." - J. Siegel via CNBC
No entanto, esse não é um sentimento novo - existe desde que comecei a pedir que as taxas caíssem abaixo de 1%, já em 2013. O raciocínio então, e é o mesmo hoje, era a ligação entre a dívida e o crescimento econômico.
É a Economia Estúpida
As taxas de juros são uma função de três fatores principais: crescimento econômico, crescimento salarial e inflação. A relação entre o índice composto e o nível da taxa do Tesouro a 10 anos está abaixo.
Como mostrado, o nível das taxas de juros se correlaciona com a força do crescimento econômico e da inflação. Como o crescimento salarial permite que os indivíduos consumam, o que representa aproximadamente 70% do crescimento econômico, a demanda por empréstimos é uma função da necessidade de consumo.
Mas aí está a armadilha - a inflação.
A Armadilha da Inflação do Fed
Embora a “deflação” seja a principal ameaça a longo prazo, o Fed também é potencialmente confrontado com uma ameaça “inflacionária” de curto prazo.
A bazuca de “flexibilização quantitativa ilimitada” depende do Fed precisar monetizar o déficit para apoiar o crescimento econômico. No entanto, se as metas de pleno emprego e crescimento econômico rapidamente se concretizarem, o Fed enfrentará um "aumento inflacionário".
Caso tal resultado ocorra, levará o Fed a uma posição muito difícil. O aumento da inflação limitará a capacidade de continuar a "flexibilização quantitativa ilimitada" sem exacerbar ainda mais a inflação. Infelizmente, se eles não "monetizarem" o déficit por meio do programa de "flexibilização quantitativa", as taxas de juros aumentarão à medida que o Tesouro emitir mais dívidas.
É uma situação sem vitória para o Fed.
A Pior Coisa de Todas
Se as taxas de juros subirem, por qualquer motivo, as coisas sairão do controle.
1) O crescimento econômico ainda depende de níveis massivos de intervenção monetária. Um aumento nas taxas reduzirá o crescimento, à medida que o aumento dos custos dos empréstimos retarda o consumo.
2) O Federal Reserve atualmente administra o maior fundo de hedge do mundo, com mais de US$ 7 trilhões em ativos. O Long Term Capital Mgmt., que administrava apenas US$ 100 bilhões, quase atrapalhou a economia quando o aumento das taxas causou seu colapso. O Fed tem 70x esse tamanho.
3) O aumento das taxas de juros matará imediatamente o mercado imobiliário. As pessoas compram pagamentos, não casas, e as taxas crescentes significam pagamentos mais altos.
4) Um aumento nas taxas de juros significa custos mais altos de empréstimos. Isso leva a margens de lucro mais baixas para as empresas.
5) Um dos principais argumentos de alta nos últimos 11 anos continua sendo as ações baratas, com base nas baixas taxas de juros. Quando as taxas sobem, o mercado fica supervalorizado muito rapidamente.
6) O impacto negativo no mercado massivo de derivativos pode levar a outra crise de crédito, à medida que os derivativos com spread de taxa falham.
7) À medida que as taxas aumentam, também aumentam os pagamentos de juros de taxa variável nos cartões de crédito. Com o consumidor já impactado por salários estagnados, subemprego e altos custos de vida; um aumento no pagamento da dívida reduziria ainda mais a renda disponível. Isso levaria a uma contração nos gastos e a inadimplência crescente (o que já está acontecendo enquanto falamos).
8) O aumento da inadimplência no serviço da dívida impactará negativamente os bancos que ainda não estão adequadamente capitalizados e seguem sobrecarregados por níveis massivos de inadimplência.
9) Os produtos sensíveis à direção e à força da economia global caem de preço à medida que a recessão se instala.
10) A relação déficit/PIB aumentará à medida que os custos dos empréstimos aumentarem bastante. As muitas previsões de déficits futuros mais baixos irão desmoronar à medida que novas estimativas começarem a aumentar.
Eu poderia continuar, mas você entendeu.
Colocando em Imagens
As ramificações do aumento das taxas de juros se aplicam a todos os aspectos da economia.
À medida que as taxas aumentam, também aumentam as taxas de pagamentos com cartão de crédito, empréstimos para automóveis, empréstimos comerciais, despesas de capital, arrendamento, lucratividade corporativa etc.
Atualmente, a economia exige mais de US$ 4,00 em dívidas para fabricar US$ 1,00 de crescimento econômico. Dada a dependência da dívida para financiar o crescimento, taxas de juros mais altas seriam inerentemente destrutivas.
Mais importante, os consumidores também se afundaram ainda mais em dívidas. Atualmente, a diferença entre os salários e os custos para sustentar o “padrão de vida” exigido é recorde. Com uma exigência de mais de US$ 16.000 em dívidas para manter o padrão de vida atual, há pouca capacidade de absorver taxas mais altas antes que o consumo se reduza drasticamente.
O Fed Não Tem Escolha
Dada a quantidade de dívida atualmente necessária para sustentar o crescimento econômico, o Fed não tem escolha a não ser continuar a monetização da dívida federal indefinidamente.
Isso deixa apenas dois resultados possíveis a partir daqui, e ambos não são bons.
- A Powell & Co. continua mantendo as taxas em zero. Com o envelhecimento demográfico dos sistemas de previdência, a dívida continuará a sufocar a inflação e o crescimento econômico. O ciclo que começou há quase 40 anos continuará à medida que os EUA adotarem a "Síndrome do Japão".
- O segundo resultado é muito pior, que é uma dissociação econômica que leva a um processo massivo de desalavancagem. Esse evento começou em 2008, mas foi interrompido pelas intervenções do Banco Central. Em 2020, o Fed interrompeu o processo de desalavancagem mais uma vez. Ambos os eventos levam a um sistema ainda mais carregado de dívidas, que em algum momento as intervenções do Fed podem não impedir.
O Fed Está Preso a Zero
O problema da dívida expõe o risco do Fed e por que agora eles estão presos para sempre no limite zero.
O Fed declarou que as taxas de juros permanecerão baixas até "quando os mandatos duplos de pleno emprego e estabilidade de preços forem alcançados". Dado que a estabilidade econômica não foi alcançada na última década, é altamente improvável que uma duplicação do balanço do Fed melhore os resultados futuros.
Infelizmente, dado que agora temos uma década de experiência em observar a “diferença de riqueza” piorar sob as políticas do Federal Reserve, a próxima década verá apenas essa “diferença” aumentar.
Sabemos agora que a crescente dívida e os déficits inibem o crescimento orgânico. Os enormes níveis de dívida adicionados às costas dos contribuintes apenas garantirão que o Fed permaneça preso no limite zero.
As Tarifas Não Podem Subir Nunca
No entanto, a questão do aumento dos custos de empréstimos se espalha por todo o ecossistema financeiro como um vírus. A ascensão e queda dos preços das ações têm muito pouco a ver com o norte-americano médio e sua participação na economia doméstica. As taxas de juros são uma questão totalmente diferente.
Como as taxas de juros afetam os "pagamentos", os aumentos nas taxas afetam rapidamente negativamente o consumo, a habitação e o investimento, o que acaba por impedir o crescimento econômico.
Dados os ventos contrários soprados por demografia, dívida, pensão e avaliação atualmente, as taxas de crescimento futuro serão baixas nas próximas décadas. Até as próprias taxas de crescimento econômico de longo prazo do Fed estão abaixo de 2%.
Os catalisadores necessários para criar o tipo de crescimento econômico que é preciso para elevar as taxas de juros substancialmente mais altas, como vimos antes de 1980, não estão disponíveis hoje. Nem estarão no futuro.
Por fim, o Federal Reserve e o governo terão que enfrentar escolhas difíceis para retirar a economia da atual "armadilha da liquidez". No entanto, a história mostra que a liderança política sempre faz as escolhas, até que as escolhas lhes sejam impostas.
Você não precisa procurar muito além do Japão para obter um exemplo claro do que quero dizer.