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A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) propôs ao banco americano Morgan Stanley (NYSE:MS) e empresas ligadas no Brasil e no Uruguai o pagamento de cerca de R$ 20 milhões corrigidos pela inflação desde 2013 para encerrar processo por manipulação do Índice Bovespa a partir operações com ações da empresa de petróleo OGX (SA:OGXP3). A manipulação do índice teria ocorrido nos pregões de 30/8/2013 e 2/9/2013, com reflexos positivos nas posições detidas nos mercados futuros de Ibovespa (infração ao disposto no inciso I da Instrução CVM 8, nos termos descritos no inciso II, “b”, dessa instrução).

Como o Índice Bovespa era calculado apenas pelo volume negociado das empresas, a OGX, mesmo com um valor irrisório, continuava com um peso grande no índice. Assim, ficava fácil para um investidor movimentar volumes expressivos da ação para influenciar a formação da carteira teórica do índice, que por sua vez é usado para o cálculo dos ganhos no mercado futuro de Ibovespa. A operação era mais comum nos dias próximos à definição da carteira, na virada do mês.

Segundo a CVM, as empresas do Morgan Stanley compraram e venderam grandes volumes de ações da OGX para aumentar o peso do papel no Ibovespa e influenciar o Índice Futuro, e ganharam cerca de R$ 6,6 milhões no total.

A facilidade em influenciar o índice apenas aumentando os volumes negociados e distorções como as da OGX, que já estava quase falida, mas continuava com grande peso no índice, fizeram a B3 a mudar o cálculo do Ibovespa. Desde maio de 2014, o índice considera também o valor de mercado da empresa, para evitar que companhias menores ou em dificuldades, que podem ter preços menores e facilitar o giro e a especulação, ganhem espaço no indicador.

Administradora, corretora, fundos e subsidiária no Uruguai

As operações irregulares, segundo a CVM, teriam sido cometidas por

i. Morgan Stanley Administradora de Carteiras (na qualidade de prestadora de serviços de gestão das carteiras dos investidores Caieiras Fundo de Investimento Multimercado – Investimento no Exterior – Caieiras FIM IE, Formula XVI Fundo de Investimento Multimercado Crédito Privado – Investimento no Exterior- Formula XVI FIM CP IE e Morgan Stanley Uruguay).

i. Banco Morgan Stanley (na qualidade de cotista exclusivo do Caieiras FIM IE).

ii. Morgan Stanley Participações (na qualidade de cotista exclusivo do Formula XVI FIM CP IE).

iii. Morgan Stanley Uruguay (na qualidade de investidor não residente).

Diretor de corretora e dois operadores envolvidos

De acordo com a CVM, a MS Corretora, um de seus diretores e dois operadores realizaram operações em nome dos fundos Caieiras, Fórmula e Morgan Stanley Uruguai, todos com carteiras geridas pela Morgan Stanley Administradora de Carteiras. De acordo com a SMI da CVM, eles faziam parte do mesmo grupo empresarial e operavam por conta e ordem da carteira proprietária do grupo Morgan Stanley.

Conforme a Área Técnica da CVM, as operações envolveram negócios de compra e de venda de ações ordinárias da OGX realizados no call de fechamento de 30.08.2013 e no pregão regular de 02.09.2013, e ocorreram no contexto do rebalanceamento da carteira teórica do Ibovespa, ou seja, no momento em que a cesta de ações que compunha o Ibovespa estava sendo atualizada.

No call de fechamento de 30.08.2013, os investidores Caieiras FIM IE, Formula XVI FIM CP IE e Morgan Stanley Uruguay, atuando conjuntamente por decisão da Morgan Stanley Administradora de Carteiras, realizaram a venda e a compra de ações OGX com venda líquida de 181.226.200 em ações.

Na sessão de negociação seguinte, em 02.09.2013, os mesmos investidores adquiriram e venderam ações OGX (compras líquidas de 99.274.707 ações) ao longo de todo o pregão, com uma participação de 15,9% sobre o total das compras do mercado. De acordo com a Área Técnica, as operações com OGX faziam parte de uma estratégia de arbitragem denominada “cash and carry”, no montante nocional (valor de face dos contratos futuros) de aproximadamente R$ 2 bilhões, que vinha sendo carregada por veículos de investimento do grupo Morgan Stanley no Brasil.

Comprados em índice futuro, vendidos em ações

Conforme a SMI, a estratégia se resumia em manter uma posição comprada de contratos futuros de Ibovespa associada a uma posição vendida em ações na composição da carteira teórica do Ibovespa. A posição vendida em ações era mantida, na maior parte das vezes, por meio de contratos de empréstimo em cada uma das ações que compunham o Ibovespa, nas respectivas proporções.

Conforme a Área Técnica, era público, em 29.08.2013, que as ações OGX passariam a ter, a partir de 02.09.2013, um peso aproximado de 4,263% na nova carteira teórica do Ibovespa, sendo que naquela data sua participação era de 0,921%. Portanto, de acordo com a SMI, tratava-se de um ajuste bastante relevante, com impacto no índice futuro.

Dessa forma, e ainda segundo a SMI, o rebalanceamento do Ibovespa obrigaria o grupo Morgan Stanley a efetuar o ajuste da carteira vendida em ações, de forma a manter neutra sua estratégia. A SMI afirmou que, dias antes do início do pregão de 30.08, o grupo Morgan Stanley já tinha informações públicas suficientes para prever a grande dificuldade de manter a totalidade de sua estratégia cash and carry sem que seus veículos de investimentos assumissem uma posição direcional comprada em OGX.

Contudo, a despeito de todos os sinais recebidos e da recente deterioração dos preços das ações OGX no mercado, o grupo Morgan Stanley decidiu manter intacta a estratégia cash and carry e efetuar o rebalanceamento da carteira. Os ajustes feitos nas quantidades de ações que compunham a carteira à vista vendida de Ibovespa pelo grupo Morgan Stanley ocorreram sem sobressaltos no call de fechamento de 30.08, exceto no caso das ações OGX.

Aumento das vendas para ajuste da posição vendida

De acordo com a Área Técnica, a necessidade de vendas de quantidades relevantes de papéis OGX causou uma desvalorização de 41,17% nos preços dessas ações no call de fechamento de 30.08. A participação das vendas do grupo Morgan Stanley nesse período do call foi de 31,20% em relação ao total do mercado, e envolveu mais de 14% das ações em circulação (free float) da OGX.

Segundo a Área Técnica, no call de fechamento de 30.08.2013, o grupo Morgan Stanley atuou vendendo ações OGX como um price maker (formador de preço), pois as ofertas inseridas pela Gestora durante o call, em grande quantidade de ações e a preço de abertura, influenciaram diretamente a formação do preço teórico das ações OGX e participaram decisivamente na desvalorização dos preços das ações.

Venda a descoberto

Adicionalmente, grande parte das ações vendidas nessa data não foi entregue na data de liquidação, sendo que, conforme entendimento da SMI, a atuação do grupo Morgan Stanley pode ser caracterizada como um naked short selling, ou venda a descoberto, realizado de forma intencional. Na venda a descoberto, hoje proibida em vários países, o investidor vende um ativo sem possuí-lo, diferente da venda coberta, em que o investidor aluga um papel de outro para vendê-lo.

No pregão seguinte, em 02.09.2013, o grupo Morgan Stanley reduziu em pouco mais de 37% sua posição na estratégia cash and carry, recomprando a carteira à vista de ações na proporção do Ibovespa e simultaneamente vendendo contratos futuros de índice. Entre os papéis que foram objeto de compra estavam as ações OGX, nesse momento já ajustadas a uma participação de 4,259% no Ibovespa.

Compra para cobrir a venda a descoberto

Além disso, diante da falha de entrega das ações vendidas em 30.08, a Gestora também teve que ir ao mercado para reduzir os impactos do “naked short selling”. Como consequência, no pregão de 02.09, o grupo Morgan Stanley novamente se destacou, dessa vez como o maior comprador das ações OGX, responsável por 15,80% do total do mercado, sendo decisivo na valorização de 33,33% nos preços das ações naquela data.

Conforme apuração feita pela Bovespa, tendo em vista o rebalanceamento do Ibovespa, entre os pregões de 30.08 e 02.09.2013, a influência das oscilações dos preços das ações OGX, em 30.08, no Ibovespa, foi de -322,27 pontos e de +709,97 pontos em 02.09. A maior parte dessa variação líquida de +387,70 pontos no Ibovespa à vista foi transferida para o Ibovespa futuro, favorecendo os investidores com posições compradas.

Ganho de R$ 6,6 milhões no mercado futuro

De acordo com a SMI, o grupo Morgan Stanley estava posicionado na ponta compradora nos mercados futuros de Ibovespa, num total de 40.760 contratos da série INDV13, e se beneficiou diretamente dos impactos causados pela influência de OGX no processo de rebalanceamento do Ibovespa. O grupo foi favorecido com o recebimento de ajustes diários das posições no contrato futuro.

Como resultado disso, a SMI apurou que o grupo Morgan Stanley obteve um ganho bruto de R$ 6,638 milhões como o somatório do lucro com o ajuste das posições compradas em índice Bovespa futuro e do prejuízo com os negócios das ações OGX no call de 30.08 e no pregão de 02.09.2013.

De acordo com a Área Técnica, o que o arbitrador na estratégia cash and carry tenta fazer é ‘capturar’ os efeitos de eventuais ineficiências de mercado. Essa atuação, quando observadas as regras de mercado, é inclusive positiva, pois corrige distorções na formação dos preços entre os diversos ativos.

Contudo, de acordo com a SMI, a decisão de manter em aberto uma estratégia com o pleno conhecimento de que não poderia cumprir com as obrigações de entrega das ações OGX vendidas, e justificar apenas que buscava manter intacta uma estratégia cash and carry, cujo tamanho da posição era superior ao que o mercado brasileiro comportava, não deve ser aceitável, diz a CVM.

A utilização da estratégia cash and carry, por qualquer investidor, é legítima, não havendo ilicitude na estratégia em si. Porém o investidor não pode utilizar uma estratégia, ou alegar legitimamente que se utilizou de uma estratégia, para manipular o preço de ativos negociados no mercado de valores mobiliários.

Conforme a SMI, tal atuação trouxe efeitos significativos e prejudiciais à integridade do mercado e ao regular funcionamento do sistema de formação de preços das ações OGX e, ainda, permitiu ao grupo Morgan Stanley se beneficiar financeiramente em razão de sua posição comprada em futuros de índice. A Gestora tinha a clara consciência de que a alteração nas cotações de OGX traria ganhos como resultado provável de sua ação, e não se deteve diante do risco causado ao mercado. afirma a CVM.

Indenização teria de ser maior que ganho com irregularidade

Os acusados propuseram à CVM pagar um valor total de R$ 3,740 milhões no total, relativos a todas as irregularidades. Mas a CVM considerou o valor muito baixo diante das irregularidades.

Ao apreciar os aspectos legais da proposta, a Procuradoria Federal Especializada junto à Autarquia (PFE/CVM) concluiu pela existência de impedimento jurídico para a celebração do acordo, em razão da inadequação do valor de indenização. Nesse sentido, a PFE afirmou que: “em vista da vantagem econômica obtida, conforme apontado no Termo de Acusação, a indenização a ser fixada deve ser, no mínimo, superior ao montante total auferido pelo proponente, sob pena de ferimento aos princípios da moralidade e da legalidade”.

Afirmou, ainda que: “ (…) não se pode admitir que os acusados realizem lucro, mediante a adoção de práticas considerados ilícitas por este Agente Regulador (…), de sorte a que o descumprimento da lei se torne vantajoso economicamente”.

Após negociações com o Comitê de Termo de Compromisso (CTC), os proponentes não aderiram à contraproposta final apresentada pela CVM, que era:

• Morgan Stanley Administradora de Carteiras: pagar à CVM, em parcela única, o valor de R$ 13.276.966,52, atualizados pelo IPCA, a partir de 2/9/2013 até a data de seu efetivo pagamento.

• Banco Morgan Stanley, Morgan Stanley Participações e Morgan Stanley Uruguay: pagar à CVM, cada um e em parcela única, o valor de R$ 2.212.828,09, totalizando o valor de R$ 6.638.484,27, atualizados pelo IPCA, a partir de 2/9/2013 até a data de seu efetivo pagamento.

Com isso, o Comitê propôs ao Colegiado a rejeição da celebração do acordo. Em seguida, o Colegiado deu início à discussão, mas a deliberação foi suspensa após pedido de vista do Diretor Henrique Machado.

Por Arena do Pavini