Por Clement Thibault
Para alguns investidores de petróleo, o ano de 2016 foi intenso, cercado de oportunidades, incertezas e até mesmo com um caos no mercado. Com preços variando entre US$ 26 e US$ 55, traders tiveram grande espaço para ganhar – ou perder – vantagens da situação e da falta de clareza. A Opep esteve ativa também, tentando repetidamente e, eventualmente, com sucesso, negociar um corte na produção que englobando tanto os membros do cartel, quando não membros.
A variação do preço do petróleo normalmente tem grande impacto no mercado financeiro global atingindo diversos setores. Mas o impacto para as empresas de petróleo e gás natural, esse impacto, obvialmente, é mais severo. O índice S&P da indústria (S&P Oil & Gas Exploration & Production Select Industry Index) praticamente espelhou a flutuação da cotação do petróleo em 2016.
A Exxon e a Chevron (NYSE:CVX), duas das maiores empresas integradas de óleo e gás, também foram fortemente afetadas pela recente crise do petróleo, o que jogou suas ações para baixo. Agora, contudo, com a recuperação do preço do petróleo, as gigantes de petróleo e gás parecem um investimento mais confiável. Qual das duas, portanto, é o melhor papel?
A Chevron apresenta seus resultados nesta sexta-feira (27/1) antes da abertura do mercado e o consenso prevê um lucro por ação de US$ 0,63 e receitas de US$ 32,6 bilhões.
A ExxonMobil (NYSE:XOM) vai apresentar seu balanço na terça-feira (31/1) antes da abertura do mercado e a projeção é de lucro por ação de US$ 0,71 e receita de US$ 60,6 bilhões.
1- O Negócio
Tanto a Exxon quanto a Chevron operam globalmente com plataformas de perfuração e refinarias instaladas em diversos países. Exxon e Chevron, assim como diversas outras empresas do setor, separam em duas suas áreas de negócios: Upstream, na qual se inserem as atividades de exploração e produção; e Downstream, que engloba as refinarias e comercialização de produtos. A Exxon possui ainda uma receita significativa de um terceiro segmento, Químicos, que a Chevron não atua.
Os resultados das duas companhias sofreram nos últimos nove meses. Os ganhos do Upstream da Exxon cederam dos US$ 6,2 bilhões nos nove primeiros meses de 2015 para apenas US$ 838 milhões de janeiro a setembro do ano passado. Os resultados do Downstream também sofreram e recuaram de US$ 5,2 bilhões para um pouco mais de US$ 3 bilhões. Os lucros da divisão de Químicos da Exxon, contudo, que refina e produz petroquímicos para diversas indústrias, cresceram de US$ 3,4 bilhões para US$ 3,7 bilhões.
A Chevron teve um resultado ainda pior. O prejuízo do Upstream foi de US$ 600 milhões nos primeiros nove meses de 2015 para um impressionante US$ 3,4 bilhões em igual período do ano passado. O Downstream apresentou queda semelhante ao da Exxon: de US$ 6,5 bilhões para pouco mais de US$ 3 bilhões.
No geral, os resultados da Chevron são negativos. Todos da Exxon se mantém lucrativos.
2 - Reservas Provadas
Os dados mais recentes de reservas provadas das companhias, divulgados no início de 2016, mostra que a Exxon possui cerca de 24,8 bilhões de barris de óleo equivalente (boe), enquanto a Chevron possui 11,2 bilhões de boe. Levando em consideração a relação entre reserva e as ações, o número final entre as duas companhias é idêntico de 5,9 boe de reserva provada/ação.
No entanto, enquanto a Chevron deu baixa de US$ 2,6 bilhões nos ativos no segundo trimestre de 2016 – algo que diversas companhias também fizeram como reflexo da queda da cotação do petróleo – a Exxon ainda não realizou operação semelhante. O fato que a Exxon não fez write-down até o momento é pculiar. Tanto que a SEC abriu uma investigação sobre a decisão da Exxon. Como resultado, a empresa poderá cortar cerca de 4,6 bilhões de barris de seus ativos, prejudicando a relação boe/ação para um valor menor do que a da Chevron. Essas baixas serão um ponto interessante no resultado anual das duas companhias.
3 - Endividamento
Dado que o setor de petróleo de gás é intensivo em capital, requerendo bilhões de dólares em desembolsos em exploração e produção, companhias muita alavancadas podem quebrar com uma forte queda nas receitas e lucros. E como as receitas e lucro das empresas são fortemente afetados pela volatilidade dos preços do petróleo, essa métrica é ainda mais relevante quando se avaliam as companhias do setor
A Exxon possui US$ 45 bilhões em dívidas, enquanto a dívida total da Chevron soma US$ 45 bilhões. Contudo, a situação da Exxon é um melhor: ela é a maior entre as duas companhias com US$ 352 bilhões de valor do mercado contra US$ 219 bilhões da Chevron. Esses números ajudam a compreender melhor duas relações de dívida: dívida por ação e dívida por Ebitda.
A dívida por ação mostra que a companhia não se apoia excessivamente em dívidas em relação ao preço de suas ações. A Exxon tem uma relação de 0,271, enquanto a Chevron um valor ligeiramente superior, de 0,310. Ambas são razoáveis.
Olhando para a dívida por Ebitda, a relação mede a capacidade da companhia de pagar seus débitos. Novamente a Exxon lidera por grande margem de 1,4x contra 2,6x da Chevron, o que mostra que esta última está duas vezes mais alavancada que a Exxon. Entretando, os 2,6x da Chevron não são considerados excessivos ou perigosos.
4 - Lucratividade
Quase todas as métricas de lucratividade levam à mesma conclusão: a Exxon, em geral, é mais eficiente e lucrativa. Retorno para as ações? A Exxon lidera com 5,2% contra -1% da Chevron. Retorno sobre o capital investido? 4,1% para a Exxon, contra -0,78% da Chevron. Retorno sobre os ativos? 2,63% contra -0,57%, novamente para a Exxon. E tem sido assim nos últimos dez anos – a Exxon historicamente tem apresentado resultados melhores que a Chevron.
Olhando para as margens, até junho de 2015, a Chevron superou a Exxon na maior parte da última década. Mas os baixos preços do petróleo cobraram seus preços sobre as margens dois últimos doze meses da Chevron. Desde o fim de 2014, a Chevron foi de uma margem operacional de 14,7% para 5,8%, e a margem de lucro de 8,9% para -1,34%. No mesmo período as margens operacional e de lucro da Exxon reduziram de 12,5% para 4,5% e de 7,8% para 3,9%, respectivamente.
Conclusão
As duas companhias são bastante estáveis. Elas são duas dos maiores players da indústria, por uma boa razão. A gestão é competente e as oportunidades são aproveitadas por aquisições estratégicas e não há, no momento, nenhuma bandeira vermelha (red flag) para se preocupar. As companhias dão valor ao seu programa de dividendos e oferecem rendimentos atrativos (3,7% para a Chevron e 3,5% para a Exxon).
No papel, a Exxon aparenta ser uma escolha mais segura e melhor. Há apenas um problema: valorização das ações.
A Exxon é negociada entre os US$ 80-US$ 90 por cerca de uma década. Enquanto a companhia teve seus altos e baixos, oferecendo bons retornos para aqueles que tiraram vantagens da volatilidade, sócios que compram e seguram os papéis não foram muito recompensados nos últimos 10 anos. O preço das ações raramente superou os US$ 95 e, quando o fez, nunca sustentou o patamar por mais de alguns meses.
A Chevron tem melhores projeções e também mostrou uma recuperação mais rápida desde o colapso do preço do petróleo, com o seu maior foco de mercado. Por causa de sua falta de uma operação forte no setor Químico, como a Exxon, ela tem menos para segurar os preços quando a cotação petróleo sobe. A Exxon pode ter passado melhor que a Chevron durante o período de petróleo nos menores preços, mas a maior diversificação da Exxox, por outro lado, a detém de atingir crescimentos mais fortes.
Nós acreditamos que com a recuperação dos preços do petróleo, a Chevron tem maior possibilidade de ganhos. A Exxon deverá ser uma aposta mais segura, mas dada as condições recentes do mercado e a forma que o mercado adora precificar as ações de acordo com o potencial de ganhos, a Chevron deverá ser um investimento melhor.