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Os Fundos Imobiliários Estão Baratos?

Por Ademir GutierriAções07.09.2021 18:41
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Os Fundos Imobiliários Estão Baratos?
Por Ademir Gutierri   |  07.09.2021 18:41
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Existem alguns conceitos que são como um divisor de água na vida dos investidores. Um desses conceitos diz respeito à diferença entre ganhos nominais e ganhos reais. Hoje vamos falar sobre o rendimento nos fundos imobiliários.

Para o investidor, considerar apenas a rentabilidade mostrada na tela do seu celular ou computador é um grande erro. É preciso levar em conta a inflação no período em questão para entender qual foi a valorização real do seu patrimônio.

Em outras palavras, bons investimentos são somente aqueles que conseguem trazer retornos acimas da inflação, sejam em investimentos de renda fixa ou de renda variável. Caso contrário, seu dinheiro está perdendo poder de compra e você está ficando mais pobre.

Ao compreender esse conceito primordial, o investidor começa a buscar apenas investimentos que atendam essa premissa, e os Fundos Imobiliários (FIIs) surgem como uma alternativa natural para atender esses critérios.

Entretanto, quem investiu em Fundos Imobiliários nos últimos 2 anos não vem obtendo sequer retornos positivos, muito menos acima da inflação. Mas por que isso está acontecendo? Será que os FIIs realmente protegem o investidor da inflação? É o que vamos debater no artigo de hoje!

QUAL A RELAÇÃO DOS FIIs COM A INFLAÇÃO?

Os Fundos Imobiliários, em sua concepção, possuem uma relação direta com a inflação. O mais curioso é que a maioria das pessoas que investe nesse tipo de ativo não sabe disso.

Essa relação se dá pelo fato de que os contratos de aluguéis cobrados dos inquilinos pelos FIIs são, via de regra, corrigidos anualmente por algum índice de inflação (usualmente IPCA ou IGP-M). Nada muito diferente do que ocorre com os aluguéis residenciais e comerciais no “mundo real”.

Além disso, historicamente o próprio preço dos imóveis costuma caminhar junto com a inflação ao longo do tempo, na média. Os próprios FIIs – seja pelo seu Valor Patrimonial, seja pelo seu Yield – possuem uma correlação positiva com os títulos públicos atrelados à inflação, conhecidos como Tesouro IPCA+ ou NTN-B, mais um prêmio adicional pelo risco.

Existem ainda segmentos de fundos imobiliários que possuem uma proteção “bônus” contra a inflação. Estou falando dos Fundos Imobiliários de Shoppings. Ocorre que os contratos de locação desses empreendimentos normalmente possuem um valor de aluguel fixo (como correções indexadas à inflação), e outro variável, que é vinculado às receitas dos inquilinos lojistas. Como os preços praticados pelos lojistas também sofrem impacto da inflação, suas receitas consequentemente aumentam na mesma proporção, gerando assim uma proteção extra ao investidor.

Mesmo os chamados “fundos de papéis”, fundos imobiliários que possuem títulos de dívidas lastreados em imóveis, como os CRIs, também costumam ter correção inflacionária prevista em sua emissão. Ou seja, seus rendimentos costumam garantir ao investidor a manutenção do seu poder de compra.

Fica claro assim que a grande maioria dos fundos imobiliários, sejam eles de tijolos ou de papeis, possuem mecanismos de proteção inflacionária para o investidor.

POR QUE ESSA RELAÇÃO NÃO TEM SE CONCRETIZADO?

Depois de explicar a alta correlação entre os fundos imobiliários e a inflação, talvez você esteja se questionando então por que essa tese não tem se concretizado nos últimos tempos.

Afinal, se observarmos os índices de inflação nos últimos 12 meses, podemos ver claramente uma aceleração acentuada, principalmente no IGP-M.

IGP-M mensal nos últimos 12 meses
IGP-M mensal nos últimos 12 meses

Porém, ao verificarmos a evolução dos alugueis residenciais e comerciais, de acordo com o índice FIPEZAP, não podemos deixar de notar uma queda significativa em ambos.

Variação em doze meses do índice FIPEZAP para locação
Variação em doze meses do índice FIPEZAP para locação

Fonte: Jornal Nexo a partir de dados do BCB e FGV

Sabemos que, no curto prazo, é natural que os preços dos ativos sofram um pequeno descasamento com seu real valor. Entretanto, essa distorção entre o avanço da inflação e a queda dos fundos imobiliários tem se mostrado persistente.

Acontece que muitas vezes pode se formar um abismo entre contratos firmados e condições de mercado surgidas de forma atípica. Em um contexto de pandemia, quando a maioria dos negócios foi afetada, a capacidade de repassar a inflação prevista nos contratos de aluguel ficou bastante comprometida em alguns casos. Logo, o ciclo econômico precisa estar favorável para que o reajuste inflacionário possa se concretizar.

Ou seja, nos momentos em que a economia não está favorável (como é o momento atual), faz-se necessário ocorrer negociações entre proprietários e inquilinos para que os imóveis não corram o risco de serem desocupados ou para que não haja um aumento na inadimplência. Um exemplo emblemático nesse caso está no segmento de shoppings e hotéis.

Por outro lado, quando a demanda por determinados imóveis está aquecida, o proprietário fica em situação favorável, conseguindo repassar integralmente os ajustes inflacionários para os inquilinos. Podemos ter como exemplo o segmento de galpões logísticos, aquecido pela forte expansão do e-commerce por conta da pandemia.

OS FUNDOS IMOBILIÁRIOS ESTÃO BARATOS?

Essa é uma das perguntas que o investidor mais tem feito nos últimos tempos. Considerando a os conceitos explicados anteriormente, podemos chegar à algumas conclusões.

Se observarmos a relação entre os yields do IFIX (índice que mede o desempenho médio ponderado dos principais Fundos Imobiliários) as NTN-B’s, poucas vezes essa diferença esteve tão grande. No gráfico abaixo vemos que esse gap estava em 3,87% ao final de Julho de 2021.

Prêmios
Prêmios

Isso significa que existe um prêmio pelo risco dos fundos imobiliários em relação aos títulos públicos acima da média histórica, o que pode representar uma oportunidade.

No aspecto setorial, ao analisarmos os principais indicadores fundamentalistas como P/VP (preço sobre valor patrimonial) e DY (Dividend Yield), alguns setores se destacam.

Podemos notar que o segmento de lajes corporativas e shoppings são os mais descontados, enquanto que os fundos de agências bancárias, papéis e logísticos estão sendo negociados com ágio (acima do seu valor justo).

Yield Atualizado
Yield Atualizado

Fonte: Santander (SA:SANB11) e Broadcast / Segmento de Hotéis não incluído no gráfico: V/VP de 0,84 / Yield Anualizado: 0%)

Podemos concluir então que os fundos imobiliários, embora possuam correlação com a inflação e possam proteger o investidor no longo prazo, também estão sujeitos a distorções no curto prazo.

E considerando dados históricos, esse pode ser exatamente um desses momentos de distorção, com alguns segmentos apresentando oportunidades para o investidor que procura esse tipo de investimento. E você, o que acha dos fundos imobiliários? Quais os segmentos você considera que estão baratos?

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Comentários (21)
Mauricio Perroni
Mauricio Perroni 12.09.2021 12:02
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Muito obrigado pelo artigo , esclarecedor .
Wilames de Lima
Wilames de Lima 12.09.2021 11:10
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Excelente ponto de vista.
Marcos Pecorari
Marcos Pecorari 09.09.2021 7:27
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Com tantos brasileiros desempregados e sem condições de subsistência, o % de crescimento do PIB é o que importa e precisa estar sempre acima da inflação. Por isso, entendo que a prioridade agora (e por mais 2 anos) seja conter o aumento dos juros, mantê-lo lento e gradual, mesmo que a inflação persista acima da meta. De que adianta cumprir uma meta de inflação e deixar o povo morrer de fome? Bancos e Cartões de Crédito sempre ganharam exageradamente no Brasil, assim como o Estado ano após ano avança nos bolsos dos cidadãos e empresas produtivas. Enquanto não houver a contenção dos gastos públicos atrelada ao PIB (e não à inflação como é hoje), a conjuntura econômica do Brasil não muda. A chave é focar no crescimento PIB, via melhor distribuição de renda!
Olivio Ramalho
Olivio Ramalho 08.09.2021 14:33
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Para quem tem FII, como eu, desde 2002, este eh so mais um ciclo a ser enfrentado, continuo comprador, fazendo a maxima da acumulacao de Patrimonio: “juros compostos”
André Salmerón
André Salmerón 08.09.2021 10:35
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Sobre a relação com valor patrimonial, as pesquisas já mostraram tbm a existência do efeito do "misvaluation". Quer dizer, como o valor dos imóveis é definido por uma avaliação e não por um mercado altamente eficiente, como no caso das ações, existem discrepâncias severas entre o "valor patrimonial" e o valor de mercado, especialmente considerando a baixíssima liquidez dos ativos reais. Com isso em mente, ao vermos um FII sendo negociado ABAIXO do seu suposto valor patrimonial, é muito mais provável que o valor patrimonial é que se adeque ao preço e não o contrário. Não é que está barato, na verdade é que o valor patrimonial está atrasado em relação ao preço e tende ou a cair ou a gerar um retorno mais baixo do que o previsto.
André Salmerón
André Salmerón 08.09.2021 10:25
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Obrigado pela contribuição! Sugiro a leitura da tese de Angelo Orru Neto (2015), chamada "Fundos de Investimento Imobiliário e suas características de hedge contra inflação no Brasil". Assim como outras várias pesquisas mostraram, a correlação entre FIIs, REITs e outros ativos imobiliários possui uma correlação com a inflação que é muito menor do que se imagina. Outro trabalho interessante é o de Mladina (2018), mostrando como um portfólio composto por crédito high yield (títulos de maior risco de crédito) e small caps consegue reproduzir de forma mais eficiente o rendimento gerado por diferentes portifólios de REITs (FIIs dos EUA). No caso, a introdução dos REITs introduz riscos NÃO compensados, justamente por sua natureza híbrida (são parte renda fixa e parte renda variável). Conclui argumentando a favor de uma exposição orgânica ao setor, isto é, que inclui apenas aquilo que já está na média do mercado.
Mant Neuman
BombeiroAmigo 08.09.2021 6:01
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Parabéns... Colocou um ponto de distorção recente que poucos tem falado. O descasamento dos reajustes dos aluguéis em relação ao IPCA. Isso faz com que o prêmio em relação a NTN aumente, pois a NTN garante o IPCA + o prêmio, os FII não estão conseguindo garantir o IPCA nos últimos anos.
Leandro Lucio
Leandro Lucio 07.09.2021 22:45
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pois é... Como sigo uma estratégia clara de valor + DY, então sempre estou tranquilo.
Rilton Reis
Rilton Reis 07.09.2021 21:57
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Excelente análise, parabéns! Shopping deve voltar mais rápido a relação P/VP, mas acredito que o mercado de lajes corporativas ainda tem um desafio maior, a boa escolha do ativo será mais que necessária para fazer um bom investimento, houve uma mudança no consumo. Se pudesse trazer a evolução do Yield e P/VP dos setores seria ótimo!
Daniel Bandeira da Costa
Daniel Bandeira da Costa 07.09.2021 21:12
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Investi um valor considerável em Maio deste ano ( 9 fundos) , e tive uma queda de 6% de lá pra cá, mesmo reinvestindo com o valor dos proventos. A economia voltando ao normal, posso considerar a recuperação do meu valor investido? Devo adquirir mais papéis na baixa agora?
RICARDO HEURICH
RICARDO HEURICH 07.09.2021 21:12
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Investir em fundo imobiliario é uma opção de medio/ longo prazo baseada em criação de renda. O valor do fundo não de ve ser o foco. Se um fundo perde muito valor é porque perdeu inquilino importante. Às vezes não se recupera. Se o seu objetivo é o valor do fundo( ser trader), aconselho a procurar ativos diferentes.
Marco Maciel
Marco Maciel 07.09.2021 21:12
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Este comentário já foi salvo nos seus Itens salvos
Investiu mal, eu comecei esse ano e estou - 1,5% na minha conta e - 3% na da minha mãe sem considerar reinvestimento de dividendos, apenas em valor compra X mercado.
Marco Maciel
Marco Maciel 07.09.2021 21:12
Salvo. Ver Itens salvos.
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Poderia ter selecionado melhor e ter tido um timing mais adequado, eu comecei esse ano e estou - 1,5% na minha conta e - 3% na da minha mãe sem considerar reinvestimento de dividendos, apenas em valor compra X mercado.
Marco Maciel
Marco Maciel 07.09.2021 21:12
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Poderia ter selecionado melhor e ter tido um timing mais adequado, eu comecei esse ano e estou - 1,5% na minha conta e - 3% na da minha mãe sem considerar reinvestimento de dividendos, apenas em valor compra X mercado.
Daniel Bandeira da Costa
Daniel Bandeira da Costa 07.09.2021 21:12
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obrigado por responder. Tirou minha dúvida. Agradeço.
idelanir machado
idelanir machado 07.09.2021 21:12
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Uma amiga investidora comentou sobre esta oportunidade, mas não entendi muito bem qual comprar. Agora ficou clara a situação destes fundos por setor.
Cleiton Cesário
Cleiton_H 07.09.2021 21:10
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Parabéns pela análise. Só me falta dinheiro para comprar mais FIIs
Rene Talo
Rene Talo 07.09.2021 21:06
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Parabens, muito esclarecedor
Daniel Bandeira da Costa
Daniel Bandeira da Costa 07.09.2021 21:05
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Excelente análise! Bastante didática! Ganhou um seguidor. Muito esclarecedor.
Anderson Moura
Anderson Moura 07.09.2021 21:04
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ótima análise!concordo com a visão.
Paulo Vicente
Paulo Vicente 07.09.2021 20:54
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Muito bom os esclarecimentos! mais uma aula valiosa!
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 20:54
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Grande Paulo! Feliz em tr ver novamente por aqui! Abraços meu amigo!
Adriel Cirilo
Adriel Cirilo 07.09.2021 20:27
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Parabens pela analise!
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 20:27
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Valeu Adriel! Abraços
Kaique Santos
Kaique Santos 07.09.2021 19:57
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Análise muito assertiva. Parabéns!
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 19:57
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Obrigado por prestigiar Kaique!
Marcelo Dos Anjos Ferreira Soares
Marcelo Dos Anjos Ferreira Soares 07.09.2021 19:55
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Muito boa essa analise, hora de ir comprando aos poucos.
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 19:55
Salvo. Ver Itens salvos.
Este comentário já foi salvo nos seus Itens salvos
Marcelo, tem muita coisa barata! Basta manter o foco no longo prazo!
Alacir Ribeiro Antonio Filho Ribeiro
Alacir Ribeiro Antonio Filho Ribeiro 07.09.2021 19:49
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Excelente artigo. Parabéns.
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 19:49
Salvo. Ver Itens salvos.
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Muito obrigado Alacir, até a próxima!
Marcio Albuquerque
Marcio Albuquerque 07.09.2021 18:53
Salvo. Ver Itens salvos.
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Otima analise ! Parabens
Ademir Gutierri
Ademir Gutierri 07.09.2021 18:53
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Obrigado Marcio!!
 
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